Handelsblatt - 04.10.2019

Yasmin Osman Frankfurt

D

ie Commerzbank will

ihre Tochter Comdi-

rect vollständig inte-

grieren. Dazu muss sie

zunächst die Minder-

heitsaktionäre des Brokers aus Quick-

born herausdrängen. Rechtlich wird

sich die Commerzbank wohl in je-

dem Fall durchsetzen können, denn

das Gesetz gibt Großaktionären viele

Rechte. Das bedeutet aber nicht

zwangsläufig, dass sich Comdirect-

Aktionäre mit dem erstbesten Ange-

bot zufriedengeben müssen.

Was hat die Commerzbank den Com-

direct-Aktionären angeboten?

Die Commerzbank will den Comdi-

rect-Aktionären für ihre Anteile

11,44 Euro je Aktie bezahlen. Das ent-

spricht einer Prämie von 25 Prozent

auf den Aktienkurs vor Bekanntgabe

dieser Pläne und würde die Com-

merzbank knapp 290 Millionen Euro

kosten. Bislang ist das aber nur eine

Ankündigung. „Mit dem verbindli-

chen Angebot ist innerhalb der

nächsten vier bis sechs Wochen zu

rechnen“, sagt Klaus Nieding, Vize-

Präsident der Deutschen Schutzverei-

nigung für Wertpapierbesitz (DSW).

Dann müssen Aktionäre entscheiden,

ob sie akzeptieren oder abwarten.

Ist das Angebot großzügig?

Das dürften nicht alle Aktionäre so

sehen. In diesem Jahr notierte die

Comdirect-Aktie zwar meist unter

dieser Schwelle, doch 2018 war ein

Anteilsschein zeitweise knapp 13

Euro wert. Hinzu kommt, dass Com-

direct in den vergangenen eineinhalb

Jahren Initiativen zur Ausdehnung

des Geschäfts angestoßen hat. Diese

fruchten zwar, kosten aber auch

Geld. Die Folge: Trotz steigender

Roherträge lagen die Nettogewinne

nach Abzug der Marketingkosten zu-

letzt unter ihren Vorjahreswerten.

Aus Sicht der Minderheitsaktionäre

ist der Zeitpunkt für eine Zwangsab-

findung also nicht optimal – zumal

die Bank offen sagt, dass sie mit 150

Millionen Euro an Synergien rechnet.

Kann die Commerzbank eine voll-

ständige Übernahme erzwingen?

Für einen Squeeze-out – so nennt

man das Herausdrängen von Kleinak-

tionären per Zwangsabfindung – be-

nötigt die Commerzbank mindestens

90 Prozent der Aktien. Derzeit hält

sie 82 Prozent. Wenn also genug Ak-

tionäre das freiwillige Kaufangebot

annehmen, kann die Bank ein Squee-

ze-out-Verfahren einleiten. Wenn ein

• extern bestellter – Prüfer beschei-
  nigt, dass die Höhe der Abfindung
  angemessen ist, werden die Minder-
  heitsaktionäre zwangsabgefunden.

Und wenn nicht genug Aktionäre die

Offerte akzeptieren?

Wenn nicht genügend Comdirect-Ak-

tionäre verkaufen, kann die Com-

merzbank die Comdirect trotzdem

auf sich verschmelzen, das Umwand-

lungsgesetz macht‘s möglich. In die-

sem Fall bekämen die Comdirect-Ak-

tionäre Commerzbank-Aktien. Dazu

genügt eine Mehrheit von 75 Prozent

der Stimmen.

Wie plausibel ist dieser Plan B?

Zwar sagt die Commerzbank, dass sie

die Comdirect notfalls „zwangsver-

schmelzen“ will, doch so ein Schritt

hätte einige Nachteile. Bei einer Ver-

schmelzung müsste die Commerz-

bank zwei Wertgutachten erstellen —

für sich und für die Comdirect. Nur

so lässt sich ermitteln, wie viele Com-

merzbank-Aktien den Minderheitsak-

tionären des Online-Brokers zuste-

hen würden. Es ist fraglich, ob die

Commerzbank scharf auf so einen

womöglich peinlichen Vergleich ist.

Schwierig ist die Bewertung ange-

sichts des Umbaus außerdem. Eine

solche Verschmelzung müssten zu-

dem die Hauptversammlungen bei-

der Banken absegnen – beim Squee-

ze-out gilt das nur für die Comdirect.

Eine Verschmelzung ist also aufwen-

diger, teurer, riskanter und dauert

womöglich länger. Daniel Bauer, der

Vorstandsvorsitzende der Schutzge-

meinschaft der Kapitalanleger (SdK),

denkt, dass die Commerzbank diese

Option nur als „Drohszenario“ nutzt,

damit die Comdirect-Aktionäre ein-

knicken.

Sind 11,44 Euro das letzte Wort?

Freiwillig bessern zwar die wenigsten

Unternehmen so ein Angebot nach –

das kommt laut SdK-Chef Bauer „viel-

leicht alle fünf Jahre“ vor. Allerdings

können betroffene Aktionäre nach ei-

ner Zwangsabfindung die Angemes-

senheit des Preises im sogenannten

Spruchverfahren überprüfen lassen.

„Dort wird in der Regel in etwa drei

von vier Verfahren der Preis noch-

mals nachgebessert“, so Bauer. Auch

bei einer Verschmelzung können Ak-

tionäre Nieding zufolge die Bewer-

tung durch ein Spruchverfahren prü-

fen lassen.

Wer würde von einem Nachschlag

im Spruchverfahren profitieren?

Ein Spruchverfahren kann jeder Min-

derheitsaktionär anstrengen, der von

der Commerzbank nach einem

Squeeze-out zwangsabgefunden

wird. Man muss aber nicht selbst kla-

gen. Es genügt, dass andere Aktionä-

re erfolgreich ein Spruchverfahren

anstrengen. „Davon profitieren dann

sämtliche Minderheitsaktionäre“,

sagt Nieding. Das gilt laut Spruchver-

fahrensgesetz auch für Aktionäre, die

mit der ursprünglich angebotenen

Abfindung ausgeschieden sind.

Wie wahrscheinlich ist es, dass die

Commerzbank nachbessern wird?

Wissen kann man es nicht, aber die

SdK geht davon aus, dass im Rahmen

eines Squeeze-outs, spätestens im

Rahmen eines Spruchverfahrens ein

etwas höherer Preis festgelegt wer-

den wird. „Wir raten daher eher da-

zu, zunächst noch dabeizubleiben“,

sagt Bauer. Auch Rechtsanwalt Nie-

ding betont, es käme „sehr oft“ zu ei-

ner Nachbesserung. Viele Anleger

scheinen es ähnlich zu sehen: Der

Comdirect-Kurs liegt seit Tagen über

der Marke von 11,44 Euro. Petrus Ad-

visers etwa teilte mit, dass er am 27.

September seinen Comdirect-Anteil

auf 3,01 Prozent aufgestockt hat.

Zwar soll der aktivistische Investor

schon davor knapp drei Prozent ge-

halten haben, doch zumindest für

diese letzten Aktienkäufe hat er mehr

als 11,44 Euro gezahlt.

Comdirect

Akzeptieren oder

ablehnen?

Was Comdirect-Aktionäre über das Kaufangebot

der Commerzbank wissen müssen.

Mutter übernimmt Tochter

Comdirect: Aktienkurs in Euro Kennzahlen 2018 im Vergleich

HANDELSBLATT Quelle: Bloomberg

Eigen-

kapitalrendite

Kurs-Buchwert-

Verhältnis

Dividende

je Aktie

Comdirect Commerzbank

0,25 € 0,20 € 0 ,26

2,28

7 ,91 %

3,10 %

11,88 €

11,44 €

Angebot der

Commerzbank

2.10.2017 2.10.2019

13

12

11

10



Commerzbank

im Nebel:

Einige Aktionäre

hoffen auf ein

besseres

Angebot für

Comdirect.

imago/Jan Eifert

Abfindungsofferte

11,44

EURO

je Aktie will die Commerzbank für

die 18 Prozent der Comdirect-

Aktien zahlen, die bislang noch

Kleinaktionäre besitzen.

Quelle: Commerzbank

Finanzen & Börsen

WOCHENENDE 4./5./6. OKTOBER 2019, NR. 191

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