JornalValor--- Página 10 da edição"24/03/2020 1a CAD C" ---- Impressa por GAvenia às 23/03/2020@19:59:39
C10|Valor| Te rça-feira, 24demarçode 2020
.com
Leia reportagenssobre investimentos
e finançaspessoaisnosite
http://www.valorinveste.comA inteligência artificial no mercadofinanceiro
Palavra do gestor
Pedro Lula Motae
VictorDuran
A
ideiadeque
máquinas
caminhamparase
tornardotadas
deinteligência
própriatorna-semaispresente.
Comotudoqueganha
proporçõesmidiáticas,muitodo
avançosobreoimagináriopopular
sefazenvoltopornévoasde
buzzwordsesopasdeletrinhas
poucodecifráveis.Machine
Learning,inteligênciaartificial,
redesneurais,deeplearningsão
algumasdasmanifestações
contemporâneasdosecular
esforçodetomardecisõescom
baseemdadosdarealidade.
Potencializadospelosavanços
desoftwareehardwaredasúltimas
duasdécadas,osmodelos
matemáticosecomputacionaisse
tornarampoderosos,sendo
capazesdeidentificarsinais
complexosnosdiversostipos
dedados.Taisprocessos
decisóriosagorapassamapoder
serfeitosautomaticamente.
Ferramentasqueeram
circunscritasaacadêmicos,
ganhamaplicaçõespráticas
poderosasesetornampeças
essenciaisnasmaisdiversas
cadeiasprodutivas.Eno
mercadofinanceiro,oqueserá
quepodeainteligênciaartificial?
Oquestionamentoéseexiste
nomercadofinanceiroalguma
barreiraintransponívelparaa
quantificaçãodosprocessos
decisóriosouseesseresultadoé
apenasumaquestãodetempo.
Umestudoquetentaresponder
partesdessaperguntaestá
disponívelnaSSRN(repositóriode
artigosacadêmicos)—“Manversus
Machine:AComparisonof
Robo-AnalystandTraditional
ResearchAnalystInvestment
Recommendations”compara
característicasdasrecomendações
deinvestimentofeitaspor
analistasquantitativos/
automatizados(robo-analysts)
eanalistashumanos.
Dentreoscritériosde
comparaçãoestavaapresençade
viésesdecurtoprazonas
recomendaçõesdeinvestimento;a
distribuiçãodassugestõesde
comprar,venderesegurarum
ativo;avariedadedosprodutos
recomendados;etambémos
resultadosemtermosde
rentabilidade.Oestudoindicaque
osrobo-analyststiverammelhor
desempenho,eessetalvezsejaum
bomconviteparaadiscussão.
ForadoBrasilasestratégias
quantitativasjásefazembastante
presentes.Porexemplo,desde
2017 queo“WallStreetJournal”
declaraa“dominação” desse
tipodeestratégianosEstados
Unidos.Enquantoissoomercado
degestorasquantitativasno
Brasilaindaengatinha,sendo
encabeçadoporalgunsexpoentes,
masqueaindaadministram
umaparcelamuitopequena
dodinheiroinvestidoem
fundos:0,04%emagostode2018,
contra31%nosEUA,segundo
levantamentodaGiantSteps.
TalveznoBrasilexistam
particularidadesquealgoritmos
aindanãoconseguemlidarcom
facilidade.Mercadosimaturos,
dependênciahistóricadarenda
fixaeonúmeroincipientede
instrumentosfinanceirosmais
complexospodemserbarreiras
paraaimplementaçãode
algoritmosquefuncionambem
emoutroscontextos.Umprocesso
de“tr opicalização” dessas
ferramentaspodesefazer
necessário.Poroutrolado,operar
mercadosglobaisécadavezmais
fácil,sendoinclusiveuma
tendênciadentrodosprincipais
fundosmultimercadosbrasileiros.
Assim,observa-seque
provavelmenteamaiorbarreira
aindaestárelacionadaànossa
tradiçãoanalógicaepautadaem
decisõeshumanas,doquemesmo
umalimitaçãooperacional.
Aescassezdefundos
quantitativospodeserexplicada
pelodesafiodo“inv estidor
brasileirotradicional”emconfiaro
seudinheiroaumamáquina,o
quesedevetantoaocaráterde
“caixapreta”dealgunsmodelos
quantoànévoamencionadano
primeiroparágrafo.Partedessa
resistência,quedefinitivamente
nãosemanifestaapenasno
nossomercadolocal,podeser
acalentadapelaimplementação
deestratégiashíbridas.A
abordagem“quantamental”
(junçãodaspalavrasquantitativo
efundamental)éumadas
quetêmganhadoespaço,visto
queéacombinaçãodedois
mundoscomplementares.
Gestoresqueutilizam
inteligêncianaturalnosseus
processosdecisóriospodem
sebeneficiardeferramentasquant
emprocessosassessóriosà
decisãodeondealocarosrecursos.
FoioVishwanathTirupattur,
chefedepesquisaquantitativa
doMorganStanleyque
afirmou:“o quantitativonão
émaisapenasparaquants”.
MarcoLopezdePradodescreve
em“TenApplicationsofFinancial
MachineLearning”exemplosde
comooprofissionaldomercado
financeiropodeaplicaro
aprendizadodemáquina.O
primeiroexemploénaprevisão
dospreçosdosativos.Éoquevem
àmenteprimeiro,oquemais
sediscuteeparaondeamaioria
dascríticasàsferramentas
quantitativassedirecionam.Os
outrosnove,poroutrolado,não
têmaverdiretamentecom
precificação.Astarefassãoas
maisdiversas:degestãoderisco
àidentificaçãodeestratégias
falsas,passandopor
dimensionamentodaexposição
direcional,estratégiasdeexecução
econstruçãodeportfólios.
Agrandequestãoéque
algoritmosdeinteligência
artificialsãoextremamente
competentesquandooqueestá
portrásdoambientedecisórionão
mudamuito.Faltaaindaaos
modelosdeinteligênciaartificiala
transferênciadeaprendizado
entrediferentesdomíniosdo
saber,oquesedádemaneira
naturalparaossereshumanos.
Temoscomoexemploasanalogias
,queusamosconstantemente
enquantoestamosaprendendo
algonovo.Analogiasaindanão
possuemumcorrelatoclarono
mundodainteligênciaartificial.
Umalgoritmodeotimizaçãode
portfóliosutilizadoem2008
provavelmenteteriaseu
desempenhoprejudicado
nosanossubsequentescomo
aumentodoprotagonismodos
BancosCentraisesuaspolíticas
de“quantitativeeasing”(QE)
pós-crisedashipotecas.Analistas
humanosporoutrolado
conseguemvislumbrarosefeitos
dessaspolíticasapartirdaanálise
deperíodossemelhantes.
Felizouinfelizmenteasforças
subjacentesàsvariaçõesdepreço
nosmercadosfinanceirosestão
emconstantemudança,
principalmentequandopensamos
emmacroeconomiaeciclos
econômicos.Aindanãoépossível,
porexemplo,construiruma
basededadosquepermita
modelaraderrocadadeuma
grandepotênciamundial.Oque
nãoquerdizerquenãohajaespaço
nomercadoparaainteligência
artificialnosmoldesatuais.
Vimosalgunsexemplosdeonde
épossívelaplicartecnologias
quantitativasnosmercados
financeiroseatendênciaé
certamentedealta,
particularmentenoBrasil.
Pedro Lula Motaé gestordeportfólios
daVériosInvestimentos
VictorDurané cientistadedadosda
VériosInvestimentos
E-mail:[email protected]
Esteartigoreflete asopiniõesdoautor, e
nãodojornalValorEconômico.O jornalnão
seresponsabilizae nempodeser
responsabilizadopelasinformaçõesacima
ouporprejuízosdequalquernatureza em
decorrência dousodestasinformações.
Perfil de crédito de empresas não traz preocupação
DeSãoPaulo
A maioria das debêntures que
está nas carteiras dos fundosde
crédito privado foram emitidas
por grandes empresas, com os me-
nores riscosde crédito. É por essa
razãoque gestores não esperam
grandes problemas de inadim-
plência para essesportfólios. No
entanto, acrise atualésem prece-
dentes e não é possível descartar
eventos isolados. Mas nessecaso,
em funçãodo problema sistêmico,
a percepção de gestores e analistas
é que haverá mais boa vontade de
negociaçãodecredoresparaaque-
lasquetiveremproblemas.
A preocupação maior é com
empresas pequenas emédias que
recentemente vinham acessando
maisomercado de capitais, mas
na maioria dos casosesses papéis
foram encarteiradospelos ban-
cosestruturadoresouporinvesti-
doresmaisespecializados.
No portfólio dos fundos,estão
papéis de empresas de saneamen-
to,teleseelétricas,queterãodedar
sua contribuição na crise, liberan-
do serviços,protelando cobranças
ou talvez perdoandodívidas, mas
nadaqueafeteacapacidadefinan-
ceira,sobaanálisedehoje.
O fato de esses fundos compra-
rem empresas com ratings“AAA”
ou “AA”, explica um gestor,signi-
fica que elas possuemcaixasufi-
ciente para pagar o serviçoda dí-
vida por pelo menos um ano —
porisso,nãopreocupam.
Essa seria uma regra geral,mas
obviamente que, numa crise como
aatual, existemsetores ecompa-
nhiasmaisexpostos.Oexemplo
maispreocupanteéosetordeavia-
ção.Noentanto,nenhumacompa-
nhiaaérea tem debêntures emiti-
das aqui —elas se financiam via
leasing,bancosoubônusexterno.
O segundo setor maisóbvio a
causartemoreséodeturismo,mo-
mentaneamente aniquilado pelo
coronavírus. Aempresa puramen-
te atrelada a ele e com debêntures
emitidas aqui é aCVC, que, antes
mesmodesse problema, já enfren-
tava uma“tempestade perfeita”,
coma alta do dólar, o óleonas
praiasdo Nordeste brasileiro eos
indícios de erros em seu balanço.
Procurada, a CVC afirmouque é
umaempresade48anosesuasaú-
de financeira ésólida, assim como
arelaçãocom seus parceiros co-
merciais, fornecedores e clientes.
Em períodode silêncio,pela divul-
gação de balanço,não comentou
dadosfinanceiros.
Segundo os últimosdados da
CVC, de setembro de 2019, asitua-
çãoerabastanteconfortável.Ocai-
xa estavaem R$ 420 milhões,além
de existir R$ 3,2 bilhões em uma
carteirade contasa receber, em
grande parte de compraparcelada
de viagens em cartão de crédito,
recebíveis que podemser anteci-
pados, se necessário. Adívida de
curtoprazoeradeR$36milhões.O
problema maioréofuturo, direta-
menterelacionado ao tempo de
duraçãodapandemia.
Outro setor que traz inquieta-
ção aos investidoreséovarejo de
moda, duramenteafetado pelo
afastamento social. E, nessecaso, o
exemploaser acompanhado mais
de perto éodaRestoque, quejá
vem de alguns trimestres de ven-
dasfracaseconsumodecaixa.Pro-
curada,aempresanãoretornou.
São dois papéisque, pela falta
de visibilidade, seriamhoje difí-
ceis de precificar.Aomesmo
tempose essasempresastiverem
dificuldades em cumprircove-
nants,tendemater maisespaço
derenegociaçãocomcredores.
Locadoras de veículos eopera-
doras de shoppings não preocu-
pam, pois pelos tamanhos das
operações e situaçãofinanceira,os
analistas de crédito acreditam que
o impacto para elas édo tipo que é
absorvidopelosacionistas,nãope-
lo credor, pois não será necessária
asuspensãodepagamentos.(APR)
Crédito privadoCarteirasreúnemempresas“AAA”,mas
faltadenegóciosafetacapacidadedehonrarsaques
Liquidez seca e afeta
preços de debêntures
no secundário
UlissesNehmi,daSparta:prêmiomaiorexigidopeloinvestidornãonecessariamenterefletequalidadedocrédito
CLAUDIO BELLI/VALORAnaPaulaRagazzi
DeSãoPaulo
Algunsfundosde créditopri-
vadojá estãoapresentandore-
sultadonegativonestemês,eos
saques se acentuaramnas últi-
mas semanas. Apesarde aperda
em relaçãoa outrosativos finan-
ceirosser relativamentereduzi-
da na maioriados casos,de até
1%, não é fácil parao investidor
darendafixaconvivercomisso.
Amaioria dos papéis nascartei-
ras dos fundossão de emissores
com os melhores ratings— “AAA”
ou “AA”. Ou seja, são títulosde
grandes empresas, que,em tese,
têm maiscondiçãode resistir na
crise atual, emboranão possa ser
afastado o riscode eventos isola-
dos de crédito, diante da incerteza
em relação ao tempoqueoafasta-
mento social vai perdurar e dos
impactosqueteránaeconomia.
Essaincertezasobreaduração
da crise vem travando a negocia-
ção no mercado secundário de de-
bêntures.Diante da dificuldadede
darpreçoaospapéisnessecenário,
ogestor que precisa venderpara
pagar resgate não está encontran-
do comprador, ou, se está, recebe
ofertas muito distantesdo baixo
riscodeumaempresa“AAA”.
Para tentar auxiliar esse merca-
do,hoje disfuncional,oBanco
Central anunciou ontem medidas
que buscamdar maisliquidez ao
segmento,chamando os bancosa
entrarmaisnessanegociação.
Dadosda QuantumFinance
mostramque, em marçoaté dia
18, os saquesnos fundosde cré-
dito privadosomavam R$ 7,7 bi-
lhões,ante R$ 6bilhõesem feve-
reiro. O IDA,índiceda Anbima
que acompanha as debêntures,
registrou três dias seguidosem
territórionegativoatéodia20.
Ulisses Nehmi, sócio da gestora
Sparta, divide o cenário em duas
partes.“Porumlado,oriscodeina-
dimplência das empresas é baixo,
por conta da qualidade de crédito
dos emissores”, afirma. “Por outro,
existea questãoda marcaçãoa
mercadodiária das cotas que,na
incerteza atual,não conseguiráre-
fletiraqualidadedocrédito”, diz.
Nehmiexplicaque, nesseam-
bientede muitasdúvidas, seria
comose oinvestidorpreferisse
ter dinheirona mão, fugindodo
risco. “Para comprarum papel,
hoje,ele vai pedirmaisprêmio,
numpercentual que não neces-
sariamentevai refletiraqualida-
dedecréditodoemissor”, diz.
Se uma debênture“AAA” foi
emitidaaCDI mais 1% eumgestor
tiverque vender,possivelmente
vai encontrar comprador,mas
apenasaCDImais3%,taxacompa-
tívelcomumriscobemmaior.Seo
vendedor precisar mesmo fechar o
negócio, na falta de oferta melhor,
levará o papel a ser marcado nesse
novonível pelos fundos,que terão
acotanegativamenteafetada.
Ofatoéque,nesse momento,
ninguémestá conseguindo colo-
car preço nospapéisevale aregra
de manter recursosem caixa, se
possível. Conforme informações
de mercado, na sexta passada che-
gou asair uma operação pequena
com um papel “AAA” a CDI mais
5%. Porcontada distorção, os ne-
gócios travam,explicamos gesto-
res, já que não dá para saberse um
papel dessesaCDI mais3% é um
bomnegócio,pois, no dia seguin-
te, ele pode sair a CDI mais5%.
“Ninguémvai comprar se nãoesti-
ver seguro da melhoroportunida-
de”,dizumgestor.
Nesse cenário,Pierre Jadoul,
gestor de créditoda ARXInvesti-
mentos, classificou as medidas do
BC como tímidas.“O BC liberou
que os bancoscomprem debêntu-
res semconsumir caixa. Mas limi-
tou essas operações ao valor do
compulsório,que já foireduzido
duas vezes”, afirma Jadoul. Na prá-
tica, essa vinculação vai fazercom
que só os cincomaiores bancoste-
nham,defato,recursosemvolume
relevante paraprover liquidezao
secundáriodedebêntures,deixan-
dodeforabancosmenores.
“Hoje omercado estácom mui-
to vendedor e poucocomprador,
que põe o preçoem qualquer lu-
gar.Issosóvaimudarsenovospar-
ticipantes forem atraídos ao mer-
cado”, afirma Jadoul,acrescentan-
do que os bancos, pequenos ou
grandes, têm usado a liquidez que
possuem paracomprar bondsno
mercado internacional, também
disfuncional, mas maislíquido.“A
medidadoBCseriaaprimeiraain-
centivar os negócios aqui,mas,
atreladaao compulsório,acabou
sendorestritivademais”, diz.
Jadoul avalia que outra opção
seriaoBNDESatuarnessesegmen-
to. “No último ano, o BNDES saiu
dessesegmento e os bancos e fun-
dos de investimento entraram.
Mas acho que é hora de o bancode
desenvolvimento dar um passo
para trás e auxiliar na liquidez pa-
ra que não tenha quevoltar aocu-
paresseespaço”,dizogestor,preo-
cupado com o futurodaindústria
se não houver liquidezpara admi-
nistrarovolumedesaques.
Umaquestão é quemuitosdes-
ses fundos, contrariandoa nature-
zade longoprazodo investimento
emdebêntures,oferecemaoinves-
tidorliquidez de curto prazo. Essa
distorçãoda indústria local au-
mentaasdificuldades.
Reforçandoa tesedeque opro-
blemamaiorhojeédeliquidezpa-
ra aindústria, Carlos Lima, sócio
da Quasar Asset Management,
lembra que ano passado muitas
empresas se beneficiaramda forte
demandapelos títulos emelhora-
ram a gestãodos passivos.“Elas
não captarampara aumentar a ca-
pacidadedeprodução,ouparano-
vos investimentos. Mas,sim, me-
lhoraram o perfil da dívida,redu-
zindo custosealongando prazos.
Então,hoje, é possíveldizer que as
empresas brasileiras estãomenos
alavancadas”, diz Lima, citando
companhias que conseguiramco-
locar papéis em prazo de dez anos
oumaissemamortização.
O cuidadoagora,segundo ele, é
para que não se contamine o canal
de crédito para as empresas de to-
dososportes. Limadiz que as me-
didas orquestradas pelogoverno e
já tomadas pelos bancosdeverão
endereçarisso, cuidando para que
haja arolagem das dívidas de mais
curto prazo.Ele diz ainda queos
dias atuaisestão fora da normali-
dadee isso afeta o humor dos in-
vestidoreseimpactaospreços.
“Se os preçosflutuam muito,
perde-se a referência de negocia-
çãoeisso impacta os fundos”, diz.
As estimativas de mercadosão de
queosfundosmaislíquidos tive-
ramredução entre5%e10% do pa-
trimônio. Limadestaca que esse
não é um movimento agradável,
mas émuito menor do que oque
temacontecidocomasações.
IMPACTOSDO
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