Expansión - 04.04.2020

Opinión

Sábado 4 abril 2020Expansión 43

N

os encontramos ante una pan-
demia cuyos efectos económi-
cos darán lugar previsiblemen-
te a la mayor caída del PIB mundial des-
de el final de la Segunda Guerra Mun-
dial. Las incertidumbres son enormes.
En España, la caída en la afiliación a la
Seguridad Social en marzo (concentra-
da sobre todo en los contratos tempora-
les) y el número de trabajadores poten-
cialmente afectados por ERTE
apuntan a que la disminución
de la actividad durante las dos
últimas semanas del mes ha
podido alcanzar alrededor de
un 30% y afectar al 40% del
empleo. Igualmente, resulta
difícil anticipar la gradualidad
en el levantamiento de las res-
tricciones, la rapidez de la re-
cuperación, en qué sectores no
será completa, cuáles serán las
secuelas en el tejido producti-
vo o en qué circunstancias se
producirán cambios en las ca-
denas mundiales de produc-
ción y en los patrones de co-
mercio y consumo. Las políti-
cas económicas siguen reac-
cionando a la crisis con nuevas
medidas, cuando aún apenas
han empezado a funcionar las
ya adoptadas, por lo que es difí-
cil anticipar su efectividad para
mitigar los efectos de la hiber-
nación de las economías y su
reanimación posterior. Por úl-
timo, hasta que no se alcance la inmuni-
dad de grupo, se apliquen pruebas al
conjunto de la población con aislamien-
to de los grupos de riesgo o esté disponi-
ble una vacuna eficaz, no se puede des-
cartar un rebrote futuro del Covid-19.
En este contexto, hacer previsiones so-
bre los efectos del coronavirus entraña
una incertidumbre extrema, más allá de
anticipar lo evidente: que la caída del
PIB en el segundo trimestre puede ser
de dos dígitos, y que en el conjunto del
año la recesión seguramente superará a
la de la Gran Recesión en 2009.
Dadas las incertidumbres de las pre-
visiones, en un estudio reciente de
BBVA Research, Fedea y la Fundación

Rafael del Pino (bit.ly/39uYuOh) hemos

seguido una estrategia alternativa, reali-

zando simulaciones de la posible caída

del PIB de la economía española condi-

cionadas a un conjunto de supuestos e

hipótesis transparentes, que permiten

así obtener distintos escenarios de creci-

miento para 2020. Adicionalmente, sir-

ven de punto de partida para la evalua-

ción de las medidas de política económi-

ca que se están adoptando en España.

Bajo estas hipótesis y sin medidas para

mitigar los efectos de la crisis, se estima

que el PIB podría disminuir entre un

4,1% en 2020, en el contexto de un con-

finamiento corto y una rápida recupera-

ción en “V”, y un 7,9%, en otro probable-

mente en el que la caída es más intensa y

la recuperación es más gradual.

Efecto conjunto

A partir de estos escenarios, se evalúan

los efectos de la suspensión temporal de

las reglas fiscales europeas, las ayudas a

trabajadores afectados por la crisis, el in-

cremento del gasto sanitario, las exen-

ciones y aplazamientos de impuestos y

cotizaciones sociales, los avales públicos

para facilitar la llegada de crédito a las

empresas y la decisión del BCE de refor-

zar su programa de compra de activos

para evitar tensiones en los mercados de

deuda pública. El efecto conjunto de es-

tas medidas es considerable. A cambio

de un elevado coste en términos de au-

mento del déficit público (unos 3,5 pun-

tos porcentuales del PIB con respecto al

escenario sin pandemia), la caída del

PIB en 2020 en la situación de recupe-

ración más gradual pasaría del 7,9% sin

medidas paliativas al 4,5% con ellas, con

riesgos al alza de ver una disminución

mayor. Sólo una recuperación especial-

mente intensa tras la hibernación de la

economía reduciría esa caída del PIB.

Nuestros resultados indican que una

crisis extraordinaria como la derivada

del Covid-19 requiere hacer uso de to-

das las herramientas disponibles de po-

lítica económica, así como de la coordi-

nación y puesta en marcha de potentes

políticas europeas. En esta situación, las

políticas fiscales deben hacer todo lo po-

sible para mitigar las potenciales conse-

cuencias permanentes que pueden deri-

varse de la crisis. Sus efectos serán ma-

yores cuanto mejor se diseñen estas me-

didas, menos incertidumbres generen,

más transparentes y consistentes sean

con una estrategia de medio y largo pla-

zo, mayor sea el consenso sobre ellas en-

tre partidos políticos, agentes sociales y

económicos, y más rápida y eficazmente

se lleven a cabo, evitando un uso inefi-

ciente de los recursos públicos.

L

a situación en emer-

gentes a raíz de la crisis

del Covid-19 difiere

mucho entre regiones. Mien-

tras que Asia, y más concreta-

mente China, estaría mucho

más adelantada en la conten-

ción del virus (China prácti-

camente ya no registra nue-

vos casos y todos serían im-

portados) y en mejor posición

(fiscal) para relanzar sus eco-

nomías; en Latinoamérica la

propagación del virus estaría

por llegar (México 993 casos,

20 muertos; Brasil 4.256 ca-

sos, 136 muertos; Chile 2.449

casos, 8 muertos), y en Brasil y

México apenas habrían co-

menzado a implementar me-

didas de contención, desper-

diciando la ventaja que les da-

ba el retraso en el ciclo de con-

tagios y la experiencia acu-

mulada en otros países.

Por otra parte, Latinoamé-

rica tendría unos sistemas de

salud mucho más débiles, con

lo que el impacto socioeconó-

mico podría ser potencial-

mente mayor. Además, la si-

tuación fiscal limita mucho la

capacidad de adopción de

medidas de estímulo, con lo

que tras una fuerte contrac-

ción del PIB en el segundo y

tercer trimestre de este año,

en el mejor de los casos volve-

rían a los crecimientos mo-

destos de 2019 sin recuperar

lo perdido, algo que sí cabría

esperar para Asia o los desa-

rrollados (recuperación en

“V”).

Desde el punto de vista sa-

nitario, hasta hace pocos días

Brasil y México se mostraban

reticentes a adoptar medidas

de contención, que si bien ha-

brían tenido un impacto eco-

nómico negativo, les habría

asegurado una menor propa-

gación y la posibilidad de rela-

jar éstas mucho más rápido.

Esto será clave sobre todo

considerando el déficit de ca-

mas por habitante en toda la

región, incluso un -505% por

debajo de Asia o la zona euro

en algunos países.

La Bolsa china, barata

Desde el punto de vista eco-

nómico, el consenso ha revi-

sado el PIB de 2020 de China

del 5,9% a en torno el 3%. De

momento, China ha decidido

limitar los estímulos fiscales a

unos pocos sectores afecta-

dos, optando por facilitar el

crédito a pymes, ofrecer mo-

ratorias en el pago de intere-

ses/deuda y subsidiar a las

empresas para que no despi-

dan. Sin embargo, ya ha ade-

lantado que en caso de ver da-

ños persistentes activarían

medidas de estímulo adicio-

nales. En el caso de Latinoa-

mérica, la capacidad fiscal es

mucho más limitada, sobre

todo si persiste la debilidad en

el precio del petróleo, del que

Brasil y México (y otros) son

muy dependientes. Más allá

del impacto en 2020, su capa-

cidad de recuperación se limi-

ta dejando todo en manos de

los bancos centrales, que prio-

rizarán crecimiento sobre di-

visa.

En Bolsa, desde el punto de

vista de la valoración, Asia si-

gue estando más barata en

términos de ratio PER (que

mide precio de cotización so-

bre el beneficio esperado)

frente a desarrollados, mien-

tras que Latinoamérica coti-

zaría muy cerca de su media

histórica. Mantenemos la

preferencia por emergentes

frente a desarrollados, pero

apostando por Asia. La situa-

ción en Latinoamérica su-

pondrá un lastre mayor para

España (en el Ibex 35, Santan-

der, Telefónica, BBVA o

Iberdrola tienen gran exposi-

ción) frente a Alemania y

Francia (con mayor exposi-

ción a China).

¿Cómo afectará

a los emergentes?

Director de análisis

en Banco Sabadell

Los efectos macroeconómicos

del Covid-19

BBVA Research

José E. Boscá, Rafael Doménech

y Javier Ferri

Nicolás

Fernández

Picón

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