Les Echos - 03.04.2020

36 // PATRIMOINE Vendredi 3 et samedi 4 avril 2020 Les Echos

constituent des freins puissants,

on trouverait alors un stock obli-

gataire en moins-value...

Et ce scénario pourrait être

aggravé par des réformes fiscales

inopportunes. « Les auteurs d’un

rapport sur la réserve héréditaire

en matière de droits de succession

suggèrent d’aligner le droit de l’assu-

rance-vie sur le droit commun. Une

suggestion du même ordre figure

dans le rapport du Conseil des prélè-

vements obligatoires. Le droit fiscal

étant un droit de superposition, une

mesure d’alignement sur le droit

Civil aurait aussi pour effet d’aligner

la fiscalité de l’assurance-vie en

matière de succession sur celle du

droit commun », explique Philippe

Baillot, enseignant à l’université

de Paris-I.

rapport aux tensions qui se mani-

festent du côté de la dette privée. Les

perspectives de défaut font bondir

les rendements, or « 50 % des actifs

obligataires des assureurs sont des

obligations corporate », affirme

Guillaume Leroy. L’impact sur les

assureurs est direct car leur stock

d’obligations se déprécie au fur et à

mesure de la hausse des taux.

Parallèlement, les épargnants

détenant des contrats leur rappor-

tant moins que l’inflation seront

tentés de racheter leurs contrats

pour investir sur de nouveaux pro-

duits plus rémunérateurs car cons-

truits dans un contexte de taux

beaucoup plus élevés.

Face à une vague de rachats qui

pourrait être forte, même si les frot-

tements fiscaux décrits plus haut

de l’actif, la baisse des taux agit sur

ces deux postes de manière dissymé-

trique. Par exemple, si nous avions

au d épart 100 à l’actif et 100 a u passif,

après la baisse des taux, nous obte-

nons désormais 110 à l’actif versus

120 au passif. »

Pour aider les assureurs à passer

le cap, Bercy a autorisé les compa-

gnies, l’automne dernier, à considé-

rer comme des fonds propres une

partie des provisions pour partici-

pation aux excédents dans le calcul

des exigences prudentielles. Une

mesure permettant de les soulager

provisoirement, mais si le contexte

de taux très bas avait été amené

à durer, les compagnies auraient

été progressivement asphyxiées.

« En moyenne, en France, tous

contrats et toutes compagnies

confondus, les assureurs se sont

engagés à servir des taux entre 0,5 %

et 1 % », affirme Guillaume Leroy.

Certes, les rendements garantis ne

sont plus du tout de mise dans les

nouveaux contrats, mais les

anciens en comportent encore

pour des taux pouvant aller jusqu’à

4,5 %, ce qui alourdit d’autant le far-

deau des assureurs.

Pour autant, les assureurs

avaient largement de quoi t enir plu-

sieurs années. « Au Japon, entre le

moment où les taux ont plongé

en 1990 et la faillite des premières

compagnies puis l’intervention des

autorités publiques, il s’est écoulé

huit ans », souligne Guillaume

Leroy. Mais le scénario de mort

lente qui aurait pu se dessiner avec

des taux à l’étiage pour de longues

années a été brutalement inter-

rompu par la crise du coronavirus.

1 LE SCÉNARIO

DE HAUSSE DES TAUX

Si on a pu observer la brusque

hausse du rendement de l’emprunt

à 10 ans, les investisseurs s’inquié-

tant d es nouveaux besoins de finan-

cement des Etats, ce n’est rien par

Marie-Christine Sonkin
@mcsonkin

L

a solvabilité des assureurs
peut-elle être remise en
cause? La crise sanitaire
s’accompagne d’une crise finan-
cière qui n’est pas sans conséquen-
ces sur leurs comptes, donc sur la
sécurité attachée aux fonds en
euros de nos contrats d’assurance-
vie, la garantie en capital étant
apportée par les compagnies.
Il y a quelque mois seulement, le
stress des assureurs trouvait ses
racines dans l’érosion des taux
d’intérêt. Aujourd’hui, ils sont
confrontés au scénario contraire,
mais non moins déstabilisant :
celui d’une forte et brutale hausse
des taux. Le rendement de l’OAT
à 10 ans est passé de –0,36 % le
9 mars à +0,30 % le 18 mars. La
pression est ensuite un peu retom-
bée, mais ce saut d e plus de
60 points de base en seulement
quelques jours prouve que la vigi-
lance et de mise. Les compagnies
sont littéralement prises entre
deux feux, le seul scénario favora-
ble étant une r emontée l ente et pro-
gressive des taux d’intérêt.
Mais pourquoi la solvabilité des
compagnies est-elle aussi dépen-
dante du niveau des taux et quelles
peuvent être les conséquences de
leurs variations pour les assurés, et
surtout ceux qui détiennent des
fonds en euros?

1 LE SCÉNARIO
DE BAISSE DES TAUX
Aujourd’hui, comme le rappelle
Guillaume Leroy, actuaire associé
de Prim’act, le portefeuille des assu-
reurs-vie est composé à 85 % d’obli-
gations. Si on y ajoute les actifs
monétaires, on approche les 90 %
d’exposition obligataire. Tout le sys-
tème repose sur l’équilibre actif/pas-
sif, l’actif étant le portefeuille de
l’assureur, le passif ses engagements
vis-à-vis de l’assuré. « Les engage-
ments de l’assureur ont globalement
une durée résiduelle d’au moins
10 ans », détaille Guillaume Leroy.
Une durée relativement importante
car les assurés conservent long-
temps leurs contrats ne serait-ce
que pour des raisons fiscales, la
durée de détention minimale leur
permettant d’obtenir les conditions
les plus favorables étant en général
de huit ans. En outre, pour optimiser
la fiscalité en cas de décès, les assu-
rés de plus de 70 ans effectuent très
rarement des rachats.
« En face de ces engagements, le
portefeuille obligataire des assureurs
a, quant à lui, une durée résiduelle
souvent de 6 à 7 ans. Un différentiel
qui s’explique par la volonté des
compagnies de pouvoir réinvestir
plus rapidement en cas de hausse
des taux. Hausse des taux qui
début 2019 était l’hypothèse la plus
probable », décrypte Guillaume
Leroy. Mais la suite n’a pas conforté
ce scénario. « Il y a quinze mois, rap-
pelle-t-il, le rendement de l’emprunt
français à 10 ans était de l’ordre de
1 %. Les assureurs n’anticipaient
donc pas de nouvelles baisses très
importantes, mais depuis, ce rende-
ment a encore plongé jusqu’à attein-
dre environ –0,4 % fin 2019. C’est
ainsi que le piège se referme. La dura-
tion du passif étant supérieure à celle

Assurance-vie : les fonds en euros

sont-ils toujours un abri sûr?

Le baromètre

des fonds Morningstar le

01/04/2020

Les fonds dédiés aux ac-

tions italiennes paient un

lourd tribut. Elles plon-

gent de 23,97 % sur les

douze derniers mois.

FONDS ACTIONS ITALIE

En confinement depuis le

9 mars, l’Italie est le pays le

plus touché dans le monde

par l’épidémie de Covid-19.

–23,97 %

giques affichent une relative

résistance. Sur les douze der-

niers mois, les fonds dédiés

affichent une performance

de 1,03 %.

FONDS ACTIONS

TECHNOLOGIE

Moins touchées que les autres

par les conséquences du confi-

nement, les sociétés technolo-

+1,03 %

PLACEMENTS

Les épargnants qui n’ont pas cédé aux sirènes des unités de compte et sont restés sagement investis sur les fonds en euros

à capital garanti sont-ils vraiment à l’abri? La crise du coronavirus rebat les cartes. Le point sur les scénarios envisageables

et les risques éventuels qui guettent les assurés.

rapid ement devenir élevé. Attention,

il n e faut pas généraliser car certaines

d’entre e lles comme Le Conservateur,

La Mif, Carac ou France Mutualiste

disposent de très grosses réserves.

Pour d’autres, une configuration

défavorable pourrait être l’occasion

d’une nouvelle consolidation du sec-

teur. C’est le cas par exemple pour les

groupes paritaires qui ont de gros

portefeuilles d’assurances collectives

peu rentables ».

Les bancassureurs, ne sont pas

non plus toujours dans une situa-

tion idéale. Certaines banques ont

déjà dû recapitaliser leurs filiales.

« Elles peuvent lever assez facilement

de la dette, mais ce sera à des taux

allant de 4,5 % à 6 %, estime-t-il.

Quant aux groupes d’assurance

cotés, ils pourraient procéder à des

augmentations de capital. Une

option qui retarderait d’autant le

redressement des cours de Bourse. »

—M.-C. S.

ques semaines auparavant ils avaient

le choix entre des rendements négatifs

et des marchés financiers au plus

haut », explique Cyrille Chartier-

Kastler, fondateur de Good Value

for Money.

Certes, le krach boursier a bien

sûr un impact négatif « mais les

actions ne représentent de 8 % du

portefeuille d es fonds en euros et s i on

considère que la baisse est de 30 % et

qu’en outre, les titres n’ont pas été

acquis au plus haut, cet impact doit

être relativisé. Ce qui pourrait mettre

les assureurs en difficulté ce serait

une hausse rapide des taux, au-delà

de 1,50 % à 2 % en 2020 », affirme-

t-il.

Qui sont les plus fragiles?

Selon Cyrille Chartier-Kastler,

parmi les plus fragiles figurent

« certaines mutuelles dont l’unique

moyen de renforcer le capital est de

lever de la dette à un coût qui peut

pris la décision d’autoriser les assu-

reurs à intégrer jusqu’à 70 % de leur

provision pour participation aux

excédents (PPE) pour le calcul des

exigences prudentielles. Une faci-

lité comptable mal vécue dans la

mesure où des réserves affectées à

cette PPE doivent, dans les huit ans

de leur constitution, être restituées

aux assurés.

Bouffée d’oxygène

Cet aménagement qui permet

d’améliorer sensiblement la situa-

tion (voir tableau) sera probable-

ment moins nécessaire, une fois le

stress financier actuel passé. « La

remontée de l’OAT à 10 ans entre

+ 0,20 % e t + 0,30 % d oublée de la pos-

sibilité de revenir sur les actions à des

cours redevenus beaucoup plus rai-

sonnables offrent une véritable bouf-

fée d’oxygène offerte aux assureurs

pour investir de la collecte nette sur

leurs fonds en euros alors que quel-

Si pour la majorité des acteurs éco-

nomiques la hausse des taux est

une mauvaise, voir une très mau-

vaise nouvelle, c’est l’inverse pour

les assureurs... A condition que

cette hausse s’effectue de façon pro-

gressive. Avant la crise du coronavi-

rus et la tension sur les taux qui en a

résulté, les assureurs se sont trou-

vés en situation délicate.

Même si leur marge de solvabi-

lité se situe toujours au-dessus des

exigences réglementaires, la ten-

dance était à une érosion continue.

Au grand dam de certaines associa-

tions d’assurés, le gouvernement a

Le brusque changement

de contexte financier

n’impacte pas tous

les acteurs de la même

façon. Et les récentes

tensions sur les taux vont

peut-être au contraire les

aider à sortir de l’impasse.

Les assureurs ont encore des réserves

Il y a quinze mois,

le rendement de

l’emprunt français à

10 ans était de l’ordre

de 1 %. [...] Depuis, ce

rendement a encore

plongé. C’est ainsi que

le piège se referme. »

GUILLAUME LEROY

Actuaire associé de Prim’act

1 LE RÔLE DES

INCITATIONS FISCALES

Or, l’assurance-vie en euros est rela-

tivement concentrée entre peu de

mains et surtout des mains âgées.

« Dès lors, en cas de hausse des taux,

si les épargnants ne tirent aucun

avantage spécifique de la conserva-

tion de fonds en euros, i ls n’hésiteront

pas à arbitrer vers des produits plus

rémunérateurs, ce qui aurait pour

effet d’accentuer le risque systémi-

que », affirme-t-il. « Si une telle

réforme est assortie d’une clause

de grand-père permettant aux

contrats anciens de conserver leurs

avantages, les épargnants seront i nci-

tés à garder leurs fonds en euros.

L’inconvénient de la réforme dispa-

raît alors, mais elle aura aussi très

peu d’impact sur l’augmentation des

recettes fiscales, ce qui est le but

recherché par les auteurs de ces rap-

ports », souligne Philippe Baillot.

« Si les taux remontent trop brutale-

ment, certaines compagnies ne pour-

ront pas résister et la défaillance de

quelques-unes aura un effet

domino », met-il en garde.

Selon lui, il est p robable que Bercy

intervienne en a mont. L a loi S apin II

permettra de mettre en œuvre le

blocage des fonds ce qui jugulera la

fuite des capitaux. Elle est prévue

pour trois mois seulement, renou-

velables une fois. C’est en fait la

durée nécessaire pour mettre en

œuvre un autre mécanisme destiné

à éviter des retraits massifs généra-

teurs d’un risque systémique.

Les fonds en euros ne sont donc

pas directement menacés, mais il

n’est plus exclu que les assurés

puissent un jour être confrontés à

un problème de liquidité de leurs

contrats...n

La loi Sapin II

permettra de mettre

en œuvre le blocage

des fonds ce

qui jugulera la fuite

des capitaux.

Il a dit

Prim’act