182 Menkul Kıymet Yatırımları
Finans piyasalarında çeşitlendirme uygulamaları 1950 yılı öncesi (Gelenekçiler) ve sonra-
sı (Modernistler) olmak üzere iki boyutta incelenebilir. 1950’li yıllara kadar Gelenekçiler,
portföy içindeki varlık sayısının artırılması ilkesine dayanarak portföy çeşitlendirmesi
yapmaktaydı. Gelenekçilere göre, portföye dahil edilen her finansal varlığın portföyün
riskini azalttığı kabul edilmektedir. Dolayısıyla yatırımcılar, basit çeşitlendirme yoluna gi-
derek tesadüfi olarak çeşitli finansal varlıklara yatırım yapsalar, bu varlıkların birbirlerini
telafi edici yöndeki fiyat hareketleri nedeniyle risklerini azaltabilmeleri söz konusu ola-
caktır. Çünkü portföy oluşturmanın esas amacı, riskin dağıtılmasıdır. Portföyü oluşturan
çok sayıda finansal varlığın getirileri aynı yönde hareket etmeyeceğinden, portföyün riski,
tek bir finansal varlığın riskinden küçük olacaktır. Bu yaklaşıma göre uluslararası çeşit-
lendirme, uluslararası piyasalardan yeterli sayıda menkul kıymetten oluşan bir portföyü
oluşturma anlamına gelmektedir. 1950’li yıllara kadar portföy çeşitlendirmesinde önemli
bir yer bulmuş olan bu görüş, hâlen geçerliliğini yitirmemekle birlikte, bu konuda mate-
matik ve istatistik temelinde yeni yaklaşımlar finans dünyasında yer almaya başlamıştır.
1950’li yılların başında Modernistler, Gelenekçilere yönelik birçok eleştiride bulun-
muşlardır. Modernistler, geleneksel yatırımcıların ileri sürdüğü “beklenen getiriyi mak-
simize etmek amacıyla birçok menkul kıymete yatırım yapılması gerektiği” görüşünü
desteklemekle birlikte bunu etkin bir çeşitlendirme yapabilmek için yeterli bulmamakta-
dırlar. Çünkü çok sayıda menkul kıymetten oluşan bir portföy oluşturmak, o portföyün
çeşitlendirmesinin yapıldığı konusunda kesin bir ifade ya da sonuç ortaya koyamamak-
tadır. Belki risk belirli bir düzeye indirgenebilmektedir ancak bu düzeyin ulaşılabilecek
minimum düzey olup olmadığı bilinememektedir. Başka bir deyişle risk belki daha da
minimize edilebilecekken daha yüksek bir seviyede kalmış olabilecektir. Ortaya ölçüle-
bilir veya kıyaslanabilir bir sonucun tam olarak konulamamış olması, çeşitlendirmenin
optimum seviyede yapılmış olup olmadığı konusundaki soru işaretlerini giderememekte,
hatta böyle bir sorunun oluşma ihtimalinin bile farkına varılamaması sonucunu doğura-
bilmektedir.Çok sayıda menkul kıymetten oluşan bir portföy oluşturmak, o portföyün çeşitlendirmesi-
nin yapıldığı konusunda kesin bir ifade ya da sonuç ortaya koyamamaktadır. Ayrıca birta-
kım istatistiki analizlerin de yapılması gereklidir.Modernistler ise bir pay senedinin sadece kendi karakteristik özelliklerine göre portfö-
ye dahil edilip edilemeyeceğine karar verilemeyeceğini belirtmektedir. Bu karar, tüm pay
senetlerinin birbirleriyle olan istatistiki ilişkileri göz önüne alınarak yapılmalıdır. Çünkü
piyasalarda farklı kaynakları olan birçok gelişme yaşanabilmekte ve bu gelişmelerin finan-
sal varlıklarda olumlu ya da olumsuz bazı etkilerde bulunması söz konusu olmaktadır. Bu
nedenle, Gelenekçilerin yöntemlerine göre oluşturulmuş bir portföyde yer alan finansal
varlıkların, piyasadaki gelişmelere aynı yönde tepki verme olasılığı, çeşitlendirmenin ya-
pılamaması sonucunu getirecektir. Modernistlere göre çeşitlendirme, varlıkların beklenen
getiri ve risk derecelerine göre, ayrıca varlıkların arasındaki kovaryans ve korelasyon kat-
sayıları dikkate alınarak yapılmalıdır.
Modernistlere göre; bir finansal varlığın portföye dahil edilmesi kararı, bu finansal
varlığın, portföye dahil edilen diğer finansal varlıklarla olan ilişkileri göz önüne alınarak
verilmelidir. Bu şekilde oluşturulan bir portföy, finansal varlıklar arasındaki ilişkiyi dikka-
te almadan oluşturulan bir portföye göre aynı düzeyde beklenen getiri seviyesinde daha az
riskli bir portföy olabilir. Başka bir deyişle Modernistler, beklenen getirinin maksimizas-
yonunun tek başına amaçlanmaması gerektiğini ileri sürmekte, uygun bir beklenen getiri
düzeyinde, minimize edilmiş varyansın amaçlanması gerektiğini ifade etmektedir. Böyle-