12 Giovedì 12 Settembre 2019 Il Sole 24 Ore
Finanza
Mercati
Le banche scrivono a Draghi:
serve lo sconto sui tassi negativi
OGGI CONSIGLIO BCE
L’Abi chiede misure
per ridurre l’impatto
negativo sui bilanci
Ci sono grandi aspettative
sui provvediamenti
Ora il rischio è la delusione
Maximilian Cellino
Una politica monetaria «altamente
accomodante», ma che la tempo stes-
so sia «accompagnata da misure che
ne mitighino gli effetti negativi sulla
redditività delle banche, quali, ad
esempio, un sistema a più livelli per la
remunerazione delle riserve detenu-
te presso la Banca Centrale». La pro-
spettiva che la Bce abbassi oggi ulte-
riormente il livello dei tassi di inte-
resse e quella remunerazione sui de-
positi che già viaggia a -,%
allarma anche gli istituti di credito
italiani, che fanno sentire la propria
voce attraverso l’Abi con una lettera
inviata ieri al Presidente, Mario Dra-
ghi, e al Governatore della Banca
d’Italia, Ignazio Visco.
Nel testo - firmato dal presidente
Antonio Patuelli e dal Direttore Gene-
rale Giovanni Sabatini - l’associazione
che rappresenta le banche del nostro
Paese riconosce che le scelte adottate
dalla Bce «hanno consentito di salva-
guardare l’integrità dell’euro, di miti-
gare gli impatti della crisi sull’econo-
mia europea, sulle imprese e sulle fa-
miglie e, conseguentemente, di avere
effetti anche per le banche». Tende
però anche a sottolineare l’effetto col-
laterale dei mini-tassi che minaccia il
margine di interesse e che allarma
l’intero settore in Europa: un tema
molto dibattuto e sollevato anche da
Il Sole Ore nei giorni scorsi.
L’impatto di un taglio di punti
base dei tassi di interesse, misura mi-
nima che i mercati ormai si attendono
dall’odierna riunione del Consiglio
direttivo, non è certo indolore. «Nel
potrebbe comportare una ridu-
zione del margine di interesse netto
pari a milioni di euro per l’intero
sistema italiano», sottolinea Luigi De
Bellis, co-responsabile del Research
Team di Equita. Ad alleviarla potrebbe
però contribuire l’applicazione di li-
velli differenti di tassi che l’Abi richie-
de e a favore della quale si erano pro-
nunciati in precedenza fra gli altri an-
che l’amministratore delegato di Ubs,
Sergio Ermotti, e il numero uno di
Deutsche Bank, Christian Sewing.
Nel caso del ricorso al cosiddetto
tiering sull’intero eccesso di liquidità
detenuto presso Francoforte il «ri-
sparmio» per le italiane sarebbe se-
condo le stime di Equita pari a mi-
lioni. A livello continentale, ricordava
invece di recente Goldman Sachs, un
sistema di «penalizzazione» a più li-
velli simile a quello adottato già in
Svizzera e Giappone sarebbe in grado
di ridurre a sua volta di un terzo il po-
tenziale effetto negativo pari a circa
, miliardi esercitato sui profitti ag-
gregati delle banche seguite dalla
banca d’affari in Europa da un taglio
del tasso sui depositi di addirittura
centesimi (da -,% a -,%).
Le modalità che accompagneran-
no l’eventuale riduzione del costo del
denaro nell’Eurozona saranno di si-
curo uno degli aspetti sui quali si con-
centrerà oggi l’attenzione dei mercati,
che qualche domanda se la sono già
fatta negli ultimi giorni. Dopo setti-
mane di acquisti quasi incondizionati
diretti verso azioni e soprattutto ob-
bligazioni nell’attesa di un intervento
energico delle Banche centrali il vento
è infatti apparso cambiato. Lo dimo-
stra la pur parziale risalita dei rendi-
menti dei titoli di Stato europei: quei
Bund il cui decennale si è riportato a
-,% dopo aver raggiunto il minimo
storico a -,% mentre il trentennale
è tornato positivo, e il nostro BTp a
anni di nuovo a ridosso dell’% rispet-
to allo ,% di venerdì scorso. Lo
confermano anche i movimenti meno
pronunciati, ma altrettanto significa-
tivi, sull’azionario, dove è in atto un
tentativo di rotazione dai titoli growth,
quelli cioè più orientati alla crescita e
dai prezzi più elevati in relazione agli
utili attesi, a quelli value, tradizional-
mente più difensivi o sottovalutati.
Certo, rispetto a un paio di mesi fa,
quando cioè è iniziata l’accelerazio-
ne, il livello generale dei tassi è anco-
ra decisamente più basso (ieri il Teso-
ro ha collocato , miliardi di BoT an-
nuali a -,% rispetto a +,% di
un mese fa) mentre i listini viaggiano
su un livello mediamente superiore
di almeno il % da inizio agosto. Ciò
che si è visto negli ultimi giorni può
quindi a buon vedere attribuirsi da
una parte a fisiologiche prese di be-
neficio e dall’altra a un’altrettanto
comprensibile cautela in vista di una
decisione, quella che verrà presa oggi
dall’Eurotower, che mai come questa
volta appare incerta.
Sarà difficile infatti per Draghi su-
perare l’asticella delle aspettative già
collocata particolarmente in alto con
le parole pronunciate durante il fo-
rum di Sintra ormai quasi due mesi fa
e ribadite anche dagli interventi di
esponenti Bce quali il governatore
finlandese, Olli Rehn. Sarà quindi
complicato creare quella sorta di «ef-
fetto sorpresa» che si ritiene necessa-
rio per evitare una risposta negativa
da parte degli investitori. Sul tavolo
delle decisioni non c’è del resto sol-
tanto l’ampiezza della nuova sforbi-
ciata sui tassi (, o punti base),
ma anche la ripresa di quel piano di
riacquisti di obbligazioni interrotto a
fine e ora di nuovo di attualità.
Un punto, quest’ultimo, sulla cui
attuazione nell’immediato non c’è pe-
rò unanimità di vedute tra gli analisti:
«È vero che i dati macroeconomici
diffusi di recente non sono stati posi-
tivi, ma non credo neanche siano arri-
vati a un punto tale da richiedere la ri-
presa del quantitative easing già a set-
tembre», osserva per esempio Luca
De Biasi, Wealth Business Leader di
Mercer Italia. Incertezza che condi-
ziona i mercati anche questa.
© RIPRODUZIONE RISERVATA
AFP
Bce al bivio. Oggi la decisione sulle prossime mosse nella politica monetaria
Capitalizzazione ridotta a un
terzo dalla privatizzazione,
debito monstre e rischio di
pagare un conto salatissimo
per il nucleare: Edf alle corde
Condina—a pag.
Giganti malati
I sogni di gloria
di Edf in fumo
con l’allarme
sui reattori
Carige mette sul tavolo un
bonus per i piccoli soci che
saranno presenti
all’assemblea per l’aumento in
calendario venerdì prossimo
Davi—a pag.
Carige
Premio fedeltà
per i piccoli soci
presenti
in assemblea
-19 -
7
-12 -
1
Le conseguenze delle possibili azioni della Bce sui margini
delle banche italiane. Dati in milioni di euro
Banco BpmMonte dei PaschiBperPopolare SondrioCredemCredito ValtellineseIntesa SanpaoloUbi UniCredit
0
30
60
90
120
150
TOTALE
0
50
0
7000
14000
21000
28000
35000
Impatto sul
margine di
interesse di un
calo di 10 punti
base del tasso
Euribor
Eccesso di
liquidità
Impatto sul
margine di
interesse con
l’applicazione del
tiering all'intero
eccesso di liquidità
Fonte: Dati societari e stime Equita Sim
- 323
TOTALE
TOTALE
214
324
(^794) 199 585 249
9.
4.63 8
5 3.
1
23
(^3121)
125
39
19
31.
le preoccupazioni delle banche in numeri
L’ANTICIPAZIONE
IL SOLE 24 ORE
10 SETTEMBRE
2019 PAG. 6
Su Il Sole Ore di martedì i
costi sostenuti dalle banche
europee per coprire i tassi
negativi, l’effetto potenziale
degli sconti e il pressing
crescente dei banchieri sulla Bce
per attenuare l’impatto delle
nuove misure che potrebbero
essere varate oggi dal consiglio
dell’Eurotower.
6 Martedì 10 Settembre 2019 Il Sole 24 Ore
Primo Piano
Banche, i tassi negativi
sono costati 23 miliardi
Pressing per lo sconto
Lo scenario. zero, scatena l’allarme soprattutto tra i big del credito del Nord Europa: L’ipotesi di un ulteriore ribasso dei tassi sui depositi, già sotto
con opportune esenzioni (tiering) l’impatto verrà ridotto di , miliardi
Alessandro GrazianiDal a fine la politica dei tas-
si negativi sui depositi praticata daBce ha generato perdite per oltre miliardi nei conti delle banche euro-
pee. Solo nel si calcola che ildanno economico sia stato di , mi-liardi. L’ipotesi che giovedì prossimo
l’Eurotower proceda con un ulterioreribasso dei tassi sui depositi, portan-doli dal -,% al -,% (o addirittura
al -,% come stimano alcune ban-che d’affari tra cui Ubs), sta creandoallarme tra i big del credito. In parti-
colare - secondo una recente analisidi Goldman Sachs - tra le banche te-desche, francesi e del Benelux che,
avendo circa l’% della liquidità parcheggiata in Bce, sarebbero le piùdanneggiate dall’ulteriore ribasso
dei tassi negativi Scope Ratings, «ogni ulteriore taglioSecondo le analisi dell’agenzia
di punti base dei tassi sui depositicosterebbe almeno , miliardi alle banche europee». Stima prudenziale,poichè l’ipotesi che il “pacchetto” di
misure che Bce annuncerà giovedì comporti diverse condizioni del pre-visto intervento di Tltro (finanzia-
menti a tasso agevolato alle banche)e soprattutto un nuovo Quantitativeeasing ( miliardi al mese di acquisti
di bond, secondo la media delle sti-me) aumenterebbe ulteriormente laliquidità complessiva del sistema e, con essa, le somme parcheggiate dal-
le banche in Bce. Il rischio è che per lebanche europee il conto dei tassi ne-gativi sui depositi, in assenza di clau-
sole di esenzione, salga ben oltre i miliardi all’anno. Con il rischio che qualche istituto del Nord Europa, co-
me già hanno iniziato a fare le banchesvizzere anch’esse alle prese con i tas-si negativi, decida di scaricare il «co-
sto» sui clienti applicando rendimen-to negativo sui conti correnti bancarieccedenti alcune soglie (tipicamente
. euro).mane è partito il pressing su Bce daPer evitare questi rischi, da setti-
parte delle grandi banche del NordEuropa - a partire da Deutsche Bankche da sola ha depositato in Bce
milioni degli , trilioni delle bancheeuropee - perchè l’Eurotower ac-compagni il probabile ribasso dei
tassi con il «tiering», ovvero una for-ma di esenzione che limiti per le ban-che l’applicazione dei tassi negativia un multiplo prefissato della quota
di riserva obbligatoria. Secondo al-cune stime, se la Bce decidesse di ri-sparmiare dalla tassazione gli im-
porti oltre dieci volte la tassa obbli-gatoria, il risparmio per le banche -in caso di discesa del tasso al -,% -
sarebbe di circa , miliardi all’anno.Come andrà a finire e in che modosarà modulato il “tiering” di Bce? Tra
gli analisti delle grandi banche d’af-fari c’è unanimintà sul fatto che, do-po le parole di Mario Draghi di luglio,sia il ribasso dei tassi che il tiering
saranno varati già giovedì prossimo.«Crediamo che Bce annuncerà un ta-glio dei tassi di punti base a
-,% insieme a un meccanismo per mitigare l’impatto dei tassi nega-tivi», scrivono in un report del set-
tembre gli analisti di Morgan Stanleyevidenziando che nel consiglio diret-tivo di Bce sembrano permanere fino
all’ultimo «differenze di opinione sul tearing e in particolare sul rischioche i tassi negativi sui depositi venga
trasferito sui clienti». Il vero interro-gativo riguarda però la modalità diapplicazione del «tiering» a favore
delle banche. I sistemi già usati in Svizzera, Svezia, Danimarca e Giap-pone non si adattano all’Eurozona
dove «la distribuzione delle riservein eccesso è eterogenea - spiegano daMorgan Stanley - con le banche dei
Paesi della core Europe che contanoper la maggioranza dell’eccesso di li-quidità del sistema complessivo».Uno dei rischi da evitare da parte di
Bce con l’applicazione del tiering, co-me evidenziato dagli analisti di ScopeRatings e Morgan Stanley, è di «non
consentire alle banche di effettuare arbitraggi tra la liquidità parcheggia-ta in Bce e i finanziamenti a tasso age-
volato ottenuti via Tltro». Tanto chequalche analista ipotizza che uno schema di tiering efficace per l’Euro-
zona potrebbe essere applicato solo sul saldo tra le due grandezze. In atte-sa che i meccanismi del ribasso dei tassi accompagnati da tiering venga-
no svelati giovedì prossimo da Bce, glianalisti del settore individuano al-l’unanimità quali banche avranno i
maggiori impatti positivi. «Il maggio-re beneficario sarà Deutsche Bank che, date le sue alte riserve di liquidità
e i bassi livelli di redditività, vedrà au-mentare l’eps (utile per azione) del %- spiegano da Goldman Sachs - men-tre avranno benefici anche le tre ban-
che francei Natixis, Credit Agricole eBnp». Impatto modesto, invece, per lebanche italiane e spagnole.
se delicata per le banche europee che,come evidenziano gli analisti di Ubs,Le scelte di Bce arrivano in una fa-
si trovano alle prese con un calo epo-cale della redditività e, di conseguen-za, delle valutazioni di Borsa (basti
pensare che l’indice Eurostoxx banksè sotto di oltre il % rispetto al suodebutto nel ). Effetti post-crisidel e tassi negativi, in aggiunta
ai maxi-investimenti da sostenereper il digital banking e al calo dei ri-cavi dovuti alla concorrenza del fin-
tech, si sommano al fardello delle va-rie tipologie di nuove richieste rego-latorie. «Le riforme di Basilea , se-
condo l’Eba, aumenteranno i requisiti di capitale del % - fannonotare da Ubs - e la stessa Eba, in unannuncio che ha poco attirato l’at-
tenzione, ha raccommandato la Ue dioptare per una piena implementa-zione delle nuove regole senza la-
sciare spazi interpretativi alla bene-volenza dei regolatori locali». Regoleche - ricordano da Ubs - vanno ad ag-
giungersi alla nuova guidance di Bcesulla copertura degli Npe (che do-vranno scendere sotto al livello del%) e al calendar provisioning (con la
svalutazione totalitaria degli Npl, di-scriminando tra garantiti e non).© RIPRODUZIONE RISERVATA
Dati in migliaia di miliardi di euro
LIQUIDITÀ IN ECCESSO NELL’EUROZONA
Effetto di un taglio dei tassi sui depositi Bce di 100 o di 20
punti base sugli utili delle banche di ogni Stato europeo.
Dati in % sugli utili 2019 stimati. (*)
TAGLIO DEI TASSI, COLPO PER LE BANCHE -160 -80 0 01020
AustriaGermania -15-157 -3-31 +2+18 -13-
FranciaBenelux -25-20 -5-4 +3+2 -2-
GreciaIrlandaSpagna -23-57 -5-11 +1+2 -10-
Portogallo -28-39 -6 +1 -
-32 -16 0 -15 -7,5 0
-8 0 -
Taglio ipotizzato di 100 pbTaglio ipotizzato di 20 pbEffetto mitigatore del “Tiering”Impatto netto**
Nota: (*)Impatto pro forma post-tasse sulla base delle stime sugli utili
fatte da Goldman Sachs.() Ipotizzando un tagliodi 20 pb mitigato dal “Tiering”Fonte: Goldman Sachs
Costo dell’eccesso di liquidità
per le banche dell’Eurozona.Dati in miliardi
di euro
IL PESO DELLA SUPER-
LIQUIDITÀ
Fonte: Scope^0 Fonte: Scope
0,
1,
1,52,
06/2014 06/2019^0
2,
4,
6,08,
2014 2015 2016 2017 2018 2019
Italia -51 -10 +2 -
Tassi negativi salasso per le banche
Al bivio. La Banca centrale europea dopodomani deciderà le prossime mosse della politica monetaria
AFP
IL LATO OSCURO DELL’ESPANSIONE MONETARIA**
Tutti i dubbi di una politica
ormai diventata estrema
Le soluzioni allo studio per ridurre gli effetti negativi non soddisfano del tutto
Riccardo SorrentinoCominciano a diventare un proble-
ma. I tassi negativi sui depositi allaBce pesano sulla redditività dellebanche. Alcuni istituti di credito
iniziano oltretutto ad applicare tas-si negativi anche sui conti correntidei clienti, trasferendo su aziende
e famiglie i loro costi. Non è unoscenario benvenuto.Le soluzioni allo studio non sod-
disfano del tutto. Si pensa al tiering,l’applicazione dei tassi negativi suuna parte delle riserve, che è già
usato da altre banche centrali, comela Banca nazionale svizzera e laBanca del Giappone; e anche gli ac-quisti di titoli, se fossero rilanciati,
potrebbero avere la funzione di ge-nerare plusvalenze. In fondo la di-namica dei prestiti, su cui il quanti-
tative easing insiste - tecnicamenteè un credit easing - non dà ancorasegnali di preoccupazione.
potrebbe non essere sufficiente, opotrebbe avere conseguenze inatte-Sono però escamotages. Il tiering
se: alcuni componenti del consiglioBce, a luglio, hanno già espresso que-ste critiche. Intuitivamente: se appli-
cati a un ammontare di riserve infe-riore, tassi negativi “tagliati” potreb-bero avere un effetto minore. Nulla
di nuovo: la Banca dei regolamentiinternazionali ha espresso una seriedi riserve già nel , pur ammorbi-
dendo la diagnosi con successive ri-cerche (i tassi negativi possono sta-bilizzare il sistema bancario).
di sostegno alla redditività delle ban-che, è ancor di più un palliativo. GliIl Qe, se inteso solo come misura
acquisti di titoli hanno oltretutto unevidente effetto redistributivo a fa-vore dei più ricchi - tema delicato
non solo a livello sociale e politico maormai anche a livello economico per-ché la diseguaglianza può compri-mere la crescita. Rischiano poi di ap-
piattire ulteriormente la curva deirendimenti, ormai negativi nella me-dia di Eurolandia fin oltre la scaden-
za dei dieci anni (e su tutta la curvaper i bond AAA). Assicurazioni e fon-di pensioni potrebbero soffrire più
delle banche (che possono far affida-mento su riserve prudenziali).Tutto questo potrebbe avere un
senso - fatti i dovuti “calcoli” - setassi negativi e Qe permettessero diraggiungere l’obiettivo del % di
inflazione (un “cuscinetto” per sa-lari e debiti).Il punto è proprio questo. L’utilità
dei tassi negativi - e del Qe - è difesadalla Bce e dalla sua prossima presi-dente Christine Lagarde. Il tema è
però controverso. Un recente lavoro(The Reversal Interest RateK. Brunnermeier e Yann Koby della) di Markus
Princeton University, spiega che ta-gliare i tassi, a un certo livello, diven-ta restrittivo, invece che accomodan-
te. Questo avviene quando i margininetti di interesse decrescono più ra-pidamente delle plusvalenze sul red-
dito fisso. Per Eurolandia il livellocritico è lontano, all’%, ma il tative easingtafogli a reddito fisso delle banche,, ridimensionando i por-quanti-
porta la soglia di inversione più in “alto”. Un taglio breve ma intenso,rispetto a un lungo periodo di tassi
molto bassi è, secondo i due autori,una politica più adeguata.© RIPRODUZIONE RISERVATA
Mario Draghi. Giovedì la Bce dovrebbe varare
una serie di misure espansive, tra cui il taglio
ulteriore dei tassi sui depositi delle banche in Bce. Dall’attuale
-0,40%, dovrebbe scendere a -0,50%
Si pensano esenzioni, evitando
che le banche effettuino
arbitraggi tra la liquidità in
Bce e i Tltro
Tiering PAROLA CHIAVEL’esenzione a scaglioni
Il tasso d’interesse sui depositi che le banche dell’Eurozona hanno presso la Bce è negativo: -0,40%.
Giovedì è probabile che la Bce lo porti a -0,50%. Questo significa che per le banche parcheggiare liquidità sul conto Bce costa. Per
ridurre l’impatto negativo sui loro bilanci, si propone il «tiering»: una forma di esenzione che limiti per le
banche l’applicazione dei tassi negativi a un multiplo prefissato della quota di riserva obbligatoria.
In parole povere, il tasso diventa negativo solo oltre certe somme depositate in Bce.
Isabella Bufacchi
Dal nostro corrispondente
FRANCOFORTE
Rafforzamento della forward guidance. Taglio dei tassi ac-
compagnato da misure di attenuazione per le banche. TL-
TRO più generoso. Nuovo QE. Il pacchetto degli interventi
Bce possibili e potenziali, per uno stimolo aggiuntivo a quel-
lo attuale e mirato ad allentare ulteriormente una politica
monetaria già altamente accomodante, appariva ieri alla
vigilia della riunione del Consiglio direttivo come una fisar-
monica: allungabile e accorciabile in base all’interpretazione
dello spartito dell’inflazione, della congiuntura e
del rallentamento economico in atto, e in base al-
l’accento posto ora dai falchi (chi è contro i tassi
più negativi chi contro un QE, chi contro TLTRO
III più generose), dalle banche (pro-tiering), dalle
imprese e da alcuni governi(costo del denaro bas-
so), dai mercati con le loro alte aspettative perico-
lose se deluse, da Mario Draghi anche in vista del-
l’arrivo di Christine Lagarde.
Ecco una guida alle varie opzioni. La Bce potreb-
be rendere le indicazioni prospettiche (forward
guidance) più incisive. Alleggerire o eliminare il ri-
ferimento temporale, la parte “date” cioè il calenda-
rio che ora sposta l’orizzonte temporale di sei mesi
in sei mesi. Potrebbe rafforzare la parte sullo ”stato”
con un riferimento più puntuale all’impostazione
simmetrica per eliminare la percezione del tetto al
% ed enfatizzare la determinazione di agire con
altrettanta forza quando l’inflazione si allontana al ribasso dal
target. Potrebbe decidere di indicare che i tassi possono salire
solo quando l’inflazione raggiunge un certo specifico target
per un prolungato periodo di tempo. Oppure limitarsi a indi-
care che i tassi restano bassi quanto necessario per far conver-
gere l’inflazione verso l’obiettivo di medio termine.
Taglio del tasso delle deposit facility di punti base, alcuni
lo considerano il primo di una serie per arrivare a -,% per
la seconda metà del . Il taglio di punti è considerato dai
più modesto se da solo, meglio se parte di un pacchetto che
comprende anche l’avvio di un secondo programma di acqui-
sti netti di attività. Senza il QE c’è chi vede un taglio subito di
centesimi, accompagnato da misure mitiganti per le ban-
che. Sulle TLTRO III, sui mercati non si esclude la cancellazio-
ne della maggiorazione di centesimi sul tasso MRO/deposit
facilities e l’abbinamento delle TLTRO al tiering che potrebbe
essere basato sulle riserve in eccesso al netto dei finanziamenti
TLTRO. Viene data per certa dagli addetti ai lavori qualche
forma di misura di attenuazione e l’elaborazione di un sistema
a più livelli per la remunerazione di parte delle riserve in ecces-
so (ora costano lo ,% alle banche). QE impostato per il
futuro (con più attività ammissibili?) oppure avviato subito
oppure ancora entro tempi brevi, per esempio gennaio .
Entità degli acquisti: - miliardi al mese sono visti dal mer-
cato un QE “piccolo” da abbinare al taglio dei tassi, ma in Bce
questa dimensione piace; dai ai miliardi gli acquisti sa-
rebbero pesanti, forse troppo vista la congiuntura e il tetto del
% molto vicino già per alcuni asset. Tutto da decidersi se
open ended oppure con scadenza da a mesi.
© RIPRODUZIONE RISERVATA
POLITICA MONETARIA
Le decisioni.
Oggi la Bce
annuncerà
il pacchetto
di misure
DIETRO LE QUINTE
Dai tassi a nuova liquidità,
ecco tutte le opzioni
sul tavolo della Bce