Il Sole 24 Ore - 04.03.2020

2 Mercoledì 4 Marzo 2020 Il Sole 24 Ore

Primo Piano Coronavirus

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I MERCATI

Wall Street sull’ottovolante. Dopo un inizio di seduta

all’insegna del recupero, nuova brusca frenata per gli

indici americani nonostante il taglio di mezzo punto dei

tassi operato dalla Fed: per i listini Usa una frenata che

intraday ha superato anche i tre punti percentuali.

161 punti

LO SPREAD

Forte calo del differenziale di rendimento fra il decennale

italiano e quello tedesco

Powell non incanta Wall Street,

il rimbalzo si ferma in Europa

Impatto. I mercati, delusi per gli annunci vaghi del G, reagiscono scomposti al taglio dei tassi Usa:

Borse europee positive (ma sotto i massimi), listino Usa in caduta, rendimenti dei Treasury sotto l’%

Andrea Franceschi

Cronaca di un rimbalzo mancato. Se

fosse un film questo potrebbe essere

tranquillamente il titolo della seduta

di ieri sui mercati. Una giornata che

si era aperta sotto i migliori auspici

si è conclusa con rialzi tutto somma-

to modesti. Modesti soprattutto te-

nendo conto delle notizie uscite ieri

(una su tutte il taglio di mezzo punto

percentuale dei tassi deciso ieri dalla

Fed) che evidentemente non sono

riuscite del tutto a scacciare la nega-

tività di cui sono ostaggio le Borse

mondiali da quando il Coronavirus

si è trasformato da problema cinese

a emergenza globale. Anche perché

l’annuncio di misure di stimolo mo-

netario non ha fatto seguito quello

stimolo fiscale coordinato da parte

dei Paesi del G su cui gli investitori

avevano scommesso alla vigilia. Nel

comunicato finale solo vaghe di-

chiarazioni di intenti ma nessuna

misura concreta. E così la giornata

sui mercati azionari in Europa che

sembrava orientata al rally (l’indice

Stoxx  era arrivato a guadagnare

il ,%) si è chiusa con un rialzo non

così entusiasmante (+,%) tenen-

do conto del -% cumulato nelle

precedenti sei sedute. Stesso discor-

so vale per Wall Street. Alla vigilia

del vertice dei ministri delle finanze

e dei banchieri centrali la Borsa

americana aveva guadagnato oltre

il  per cento. Ma ieri in serata gli in-

dici mostravano un ribasso di oltre

il  per cento.

Crollano i tassi dei bond

Se la reazione del mercato aziona-

rio è stata scomposta quella dell’ob-

bligazionario è stata piuttosto net-

ta: gli investitori, che già nel corso

delle ultime sedute erano corsi a

comprare bond, hanno consolidato

questa scommessa anche alla luce

della mossa a sorpresa della Fed.

Anche ieri quindi è stata una gior-

nata di forti ribassi per i rendimenti

del mercato obbligazionario. Un

trend che ha interessato sia i titoli

più solidi come i Treasury america-

ni che ieri hanno aggiornato i mini-

mi storici sotto l’% sia quelli più ri-

schiosi come i BTp. Dopo una setti-

mana di forti rialzi di rendimenti e

spread ieri è arrivato il tanto atteso

rimbalzo per i titoli italiani i cui

rendimenti a dieci anni sono scesi

sotto l’% con lo spread in calo a 

punti. È stata una giornata di forti

acquisti anche per diversi bond

emessi da Paesi emergenti, una

classe di investimento storicamen-

te sensibile alle mosse della Fed,

che ieri hanno fatto registrare un

marcato calo dei rendimenti.

Dopo il taglio shock della Fed bi-

sognerà vedere come si muoveran-

no le altre banche centrali. Ieri un

taglio del costo del denaro è stato

annunciato da Australia e Malesia.

Oggi sarà la volta della Bank of Ca-

nada mentre resterà da vedere cosa

decideranno Bank of England e

Bank of Japan che nei giorni scorsi

hanno annunciato stimoli. E soprat-

tutto la Bce che alla fine potrebbe ca-

pitolare ed annunciare anch’essa

nuove misure di stimolo.

Cosa può fare la Bce

Diversi esponenti del board tra cui la

stessa Lagarde nei giorni scorsi si

erano espressi con molta cautela a

riguardo ma, dopo la decisione della

Fed, i mercati scontano una contro-

mossa. Se non altro per arrestare il

rally dell’euro che nell’ultima setti-

mana si è apprezzato di oltre il ,%

sul dollaro tornando sui massimi da

inizio anno. Anche se formalmente

il controllo delle quotazioni dell’eu-

ro non rientra nei compiti della Bce,

un eccessivo rafforzamento della

moneta potrebbe avere effetti de-

flattivi e pertanto non è desiderabile.

Ma quali margini di manovra sono

rimasti alla banca centrale? Le ulti-

me indiscrezioni parlano di un au-

mento del Qe e di un rilancio del pia-

no Tltro per erogare finanziamenti

agevolati alle imprese più colpite.

Dubbi sull’efficacia

Sullo sfondo resta un generale scet-

ticismo da parte degli investitori

sull’efficacia della sola strategia di

politica monetaria nel contrastare

una crisi come quella innescata dalla

diffusione del Coronavirus. «Fino a

quando non avremo raggiunto il

picco dei contagi la Fed resterà con-

dannata a seguire i mercati più che

indirizzarli» spiega Philippe Wa-

etcher, capo economista di Ostrum

secondo cui l’incognita maggiore ri-

guarda la possibile diffusione del

contagio negli Stati Uniti: «Il siste-

ma sanitario americano sarà in gra-

do di reggere il colpo? Si renderanno

necessarie misure drastiche come la

quarantena per ridurre il contagio?

La politica monetaria è completa-

mente impotente di fronte a queste

sfide». D’altro canto altri osservatori

fanno notare come il blocco delle at-

tività dovuto alle misure di conteni-

mento del contagio rischia di mette-

re in crisi molte aziende che potreb-

bero non essere più in grado di rifi-

nanziare il proprio debito. Il

problema riguarda anche in questo

caso soprattutto gli Usa dove in que-

sti anni è cresciuto a dismisura il

controvalore del debito societario ad

alto rischio (high yield). Tenere bas-

so il costo del denaro contribuisce ad

attenuare il rischio di un’ondata di

default societari ed evitare che una

crisi sanitaria si trasformi in una cri-

si finanziaria.

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Performance % di ieri e da inizio anno

IERI PERFORMANCE DA INIZIO ANNO

-9,

+1,

-9,

+1,

-8,

+1,

-10,

+0,

-7,

+0,

-7,

+0,

-7,

* Alle 20 ora italiana

Milano

Ftse Mib

Francoforte

Dax

Europe 600

Stoxx

Parigi

Cac 40

Londra

Ftse 100

Madrid

Ibex 35

New York

**S&P 500***

-3,

Le Borse

Sissi Bellomo

La Federal Reserve si è già mossa per

reagire al coronavirus, l’Opec Plus lo

farà tra oggi e domani, in un vertice

che si svolgerà in chiave ridotta per il

timore di contagio. Ma i mercati pe-

troliferi (come del resto le Borse) an-

cora non si fidano del tutto. Dopo il

blitz delle autorità monetarie Usa so-

lo l’oro si è rimesso a correre con de-

cisione, guadagnando oltre il % e

tornando a sfiorare . dollari l’on-

cia. Le quotazioni del petrolio invece,

dopo una breve fiammata, hanno fi-

nito col cancellare i rialzi: il Brent per

maggio, che si era spinto a , dol-

lari al barile grazie alla Fed, ha chiuso

la seduta poco mosso intorno a  .

Il taglio dei tassi di interesse in fin

dei conti non serve se il crollo dei con-

sumi energetici, come la frenata del-

l’economia, dipendono da un vi-

rus: nonostante la Fed gli aerei non

torneranno presto a volare come pri-

ma, né il traffico intaserà di nuovo da

un giorno all’altro le città in quaran-

tena. Altri tagli, quelli della produzio-

ne petrolifera, potrebbero essere più

efficaci nel sostenere il prezzo del ba-

rile. Ma solo a patto che l’Opec Plus

riduca le forniture in greggio in linea

con la contrazione della domanda.

L’intervento dovrà superare le attese

del mercato ed è proprio l’effetto sor-

presa che la coalizione sta forse cer-

cando, perché finora non si profila

nulla di eclatante: il Joint Technical

Committee (Jtc), tornato a riunirsi ie-

ri, ha raccomandato un taglio extra

tra mila e un milione di barili al

giorno nel secondo trimestre, di fatto

riproponendo – sia pure come opzio-

ne «minima» – la stessa misura che

aveva consigliato un mese fa, quando

il coronavirus colpiva solo la Cina.

La situazione sul mercato è

«estremamente grave», ha dichiarato

l’algerino Mohamed Arkab, presi-

dente di turno dell’Opec, e pertanto

richiede «un’azione concreta, credi-

bile,solidale e rapida». I tredici mini-

stri dell’Organizzazione discuteran-

no oggi a Vienna il da farsi, mentre

domani la palla passerà alla Russia e

agli altri nove alleati esterni. Il coro-

navirus non ha indotto a rinviare,

né a spostare in teleconferenza le riu-

nioni, ma ha indotto a misure di sicu-

rezza draconiane: per la prima volta

nei sessant’anni di storia dell’Opec, i

giornalisti non potranno nemmeno

entrare nel palazzo che ospita il verti-

ce e anche le delegazioni dei Paesi

membri saranno ridotte all’osso.

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DA OGGI IL VERTICE A VIENNA

Il petrolio aspetta

altri tagli: quelli Opec

Solo l’oro risponde con

decisione al blitz della Fed:

prezzo in rialzo di oltre il %

Il comitato

tecnico rac-

comanda un

taglio extra

tra 600mila

e un milione

di barili

al giorno

nel secondo

trimestre

Scetticismo

degli inve-

stitori sul-

l’efficacia

della sola

strategia di

politica

monetaria

nel contra-

stare la crisi

Antonella Olivieri

«A

vanti con determina-

zione, ma con un piede

sul freno». Attilio Ven-

tura, ex agente di cam-

bio, ultimo presidente della Borsa ita-

liana prima della privatizzazione e fon-

datore di Banca Leonardo, ne ha viste

tante nella sua lunga esperienza pro-

fessionale sui mercati. La Borsa è crolla-

ta da quando è scoppiato il caso del co-

ronavirus in Occidente, ma lui conserva

l’ottimismo. Perché – dice – dove inve-

sti quando i tassi sono negativi? «Le

Borse sono guidate dai tassi, che sono in

gran parte negativi, e quindi si compra-

no azioni perché non ci sono alternati-

ve. In Piazza Affari ci sono ottime azien-

de che rendono il % e tu impieghi capi-

tali a tasso zero? Non ha senso».

Eppure Piazza Affari è al centro

della bufera.

Vero che è andata male negli ultimi

giorni, ma come le altre Borse. E poi

non dimentichiamo che lo scorso an-

no la Borsa di Milano ha avuto la mi-

glior performance in Europa.

Mal comune in questo caso non è

mezzo gaudio. Dove vede il bicchiere

mezzo pieno?

Bisogna guardare alle tre macro-aree.

Negli Usa Wall Street è sempre salita

nell’anno delle elezioni. Donald

Trump per essere riconfermato nel

mandato abbasserà ancora i tassi - la

Fed ha già cominciato a farlo - e varerà

una manovra fiscale espansiva. La Ci-

na al momento sembra un po’ fuori-

gioco, ma lì è il “capo” – il presidente

• a prendersi tutte le responsabilità di

quello che succede. Mi aspetto perciò

che autorizzi una gigantesca iniezio-

ne di liquidità per sostenere la ripresa.

In Europa siamo l’anello debole, per-

ché sembra partita da qui la seconda

ondata dell’epidemia di coronavirus,

ma i problemi stanno rapidamente

arrivando anche in altri Paesi. È il mo-

mento di dimostrare che l’Europa è

unita sia di fronte all’emergenza vi-

rus, sia di fronte all’emergenza uma-

nitaria dei migranti che arrivano dalla

Turchia. Occorre aumentare la spesa

di bilancio che oggi è all’% del Pil del-

l’eurozona, promuovere una sorta di

“piano” Marshall, una manovra

espansiva che sia coordinata e omo-

genea. È il momento di varare un pia-

no investimenti di ampio respiro, an-

che per gestire i processi di trasforma-

zione tecnologica come per esempio

la transazione all'energia verde.

Lei dice che bisogna essere ottimi-

sti, ma un mercato guidato dai com-

puter è razionale?

Certo la consapevolezza che il

%-% degli scambi è guidato da

algoritmi crea una visione nuova delle

cose. Una volta si guardava a quello

che sarebbe successo nell’arco di uno-

due anni, adesso bisogna prevedere

quello che succederà tra cinque giorni

o tra cinque minuti. Un contesto che

diventa sempre più complicato, ma

che ti consente anche di investire sen-

za vincoli in tutto il mondo.

Appunto, perché il denaro dovreb-

be fermarsi in Italia?

In un mondo diversificato bisogna

rendersi conto che anche l’Italia pre-

senta buonissime occasioni di inve-

stimento. L’importante, come dicevo,

è tenere il piede sul freno. Non preci-

pitarsi a comprare a mani basse men-

tre è in atto una correzione al ribasso.

Le occasioni non mancheranno.

L’epidemia però rischia di creare

una seria recessione.

L’importante è che la questione si ri-

solva in tempi brevi. Si stima che nel

giro di un paio di mesi la situazione si

assesti. Certo se dovesse durare a lun-

go, allora sarebbe un problema.

A breve si può fare qualcosa?

Adesso bisogna fare di tutto per conte-

nere il contagio e sostenere l’economia

con una politica che spinga gli investi-

menti e, per superare l’emergenza, in-

tervenire subito con aiuti fiscali, ulte-

riori ribassi dei tassi e immissione di

liquidità. Tra l’altro le Banche centrali

potrebbero immettere liquidità anche

acquistando titoli azionari o Etf sugli

indici di Borsa, come fa per esempio la

Banca centrale svizzera. Io credo ci sa-

ranno grandi possibilità di crescita

non appena la situazione si chiarirà.

Ma la Brexit non è un problema in

più per noi e per l’Europa?

La Brexit adesso passa in secondo

piano di fronte all’emergenza sanita-

ria. Porrà problemi a entrambe le par-

ti, ma bisogna prendere atto che è sta-

ta l’espressione del voto del popolo

britannico.

Gli agenti di cambio avevano gui-

dato la privatizzazione di Piazza Af-

fari verso le banche che poi hanno

promosso la fusione con Londra e

progressivamente hanno venduto le

loro quote. Ha senso pensare di ri-

portare a casa Borsa italiana, ora che

Londra è uscita dalla Ue?

Ai tempi era logico pensare che Borsa

italiana non potesse andare avanti da

sola, e l’operazione con l’Lse è stata

una buona occasione. Parimenti non

credo che oggi possa restare da sola in

un momento in cui ci sarebbe bisogno

di unirsi e non di dividersi. Ma Borsa

italiana è strettamente legata alla Bor-

sa di Londra che adesso è concentrata

sull’acquisizione di Refinitiv. Quello

che verrà dopo è ancora tutto da defi-

nire. Allo stato l’Lse dice che non vuole

vendere, se lo faranno l’Italia si è riser-

vata col golden power la possibilità di

dire la sua. Ma credo che se uscirà dal

gruppo Lse, dovrà unirsi a un’altra

grande Borsa. Euronext e Deutsche

Börse si sono già fatte avanti, ma non

è detto che non ci siano altre soluzioni.

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L’INTERVISTA

Attilio Ventura. L’ex presidente di Borsa Italiana:

«Con i tassi a zero non ci sono alternative alle azioni»

«Situazione complicata,

serve un Piano Marshall

per superare la crisi»

‘‘

Sostenere

l’economia

con una

politica che

spinga gli

investimenti.

Via ad aiuti

fiscali,

ulteriori

ribassi dei

tassi e

immissione di

liquidità

Donato Masciandaro

—Continua da pagina 

C

he sia una mossa utile per

l’economia americana è

tutto da dimostrare; ma

non per Powell ed i suoi

colleghi, che un guadagno lo

avranno comunque.

La decisione presa ieri dalla

banca centrale americana di

ridurre i tassi di interesse colpisce

per almeno tre ragioni, tra loro

intrecciate: l’effetto sorpresa,

l’effetto anticipo e l’effetto opacità.

I tre effetti sono subito evidenti se

si confronta il modo di agire

«normale» che dovrebbe seguire

una banca centrale con quello che

invece ha fatto la Fed.

L’esistenza e la rilevanza di un

effetto sorpresa si verifica quando

la decisione di una banca centrale

non rientra nel suo

comportamento standard. Il

comportamento standard implica

che il banchiere centrale reagisce

quando le variabili che deve tener

d’occhio per statuto si muovono in

modo non desiderato. Nel caso

della Fed, le sue variabili obiettivo

sono la variazione dei prezzi al

consumo e l’occupazione. Se

leggiamo il comunicato stampa

con cui Powell ha reso pubblica la

riduzione dei tassi, troviamo che

«i fondamentali dell’economia

degli Stati Uniti sono robusti», a

conferma che né l'andamento

dell'inflazione né quello del

mercato del lavoro mostrano

alcun segno di debolezza.

Vero è che nessuna banca

centrale – Fed inclusa – rinuncia

per principio alla possibilità di

utilizzare l'effetto sorpresa. In

gergo appena tecnico, si dice che

ogni regola di comportamento di

una banca centrale ha un margine

di imprevedibilità, che consente al

banchiere centrale di esercitare la

sua discrezionalità, per far fronte

ad un andamento – imprevisto e

negativo – delle sue variabili

obiettivo. Ma qui manca il

presupposto, in quanto – come

sopra rilevato – non c’è nessuna

variabile macroeconomica

rilevante chè ha registrato un

shock negativo. Nonostante ciò, la

Fed ha invece messo in atto un

forte effetto sorpresa, sotto

almeno due punti di vista: la

tempistica – la decisione di ieri

pomeriggio non era attesa; la

dimensione – una riduzione di

cinquanta punti base è il doppio di

quella usuale.

Ma l'effetto sorpresa potrebbe

essere spiegato da Powell dicendo

che la Fed sta accentuando quella

strategia già in atto di anticipare

gli andamenti negativi

dell’economia americana, invece

di attenderne i segnali

premonitori. Di solito le banche

centrali curano gli squilibri

macroeconomici: osservano gli

indicatori, e, se serve, reagiscono.

La Fed dallo scorso anno ha invece

messo in atto una inversione della

sua politica monetaria - prima

fermando la normalizzazione dei

tassi di interesse, poi riducendoli

• giustificandola proprio con un

approccio preventivo. Può una

banca centrale avere un approccio

preventivo? Certo, purchè sia

trasparente. Non è difficile: la

banca centrale annunzia che

reagirà non ai cambiamenti dei

dati macroeconomici, ma alle sue

previsioni su tali cambiamenti.

Concretamente: non riduco i tassi

di interesse perché vedo

l'economia rallentare, ma perché

le mie previsioni sull’economia

sono cambiate. Ai numeri reali

sostituisco i numeri delle mie

previsioni. Ma sempre su

numeri mi impegno. La Fed non

fa nulla di tutto questo: la sua

politica di anticipo è basata sulla

completa opacità.

È questa la terza caratteristica –

ormai endemica – della politica

monetaria statunitense. Ieri una

decisione così importante come

una riduzione improvvisa e

rilevante dei tassi di cinquanta

punti è stata annunziata con un

comunicato di quattro righe, privo

di alcuna motivazione, citando il

coronavirus. Eppure tutti

sappiamo che l’effetto

macroeconomico dell’epidemia –

su ciascuna economia – e tutt’altro

che scontato. Sappiamo che un

evento improvviso può distorcere

sia le filiere produttive che le scelte

di chi consuma e risparmia; come

pure sappiamo che il canale

principale che porta dalle scelte di

politica monetaria alle decisioni di

famiglie, imprese e mercati è

quello delle aspettative, il cui

funzionamento è tutto meno che

scontato; come ha dimostrato la

prima reazione di Wall Street.

Chi semina opacità non si può

meravigliare. C'era però l'elenco di

quali membri del consiglio della

Fed hanno votato a favore: tutti.

Perché tutti sanno che nessuno si

lamenterà; anzi tanti

applaudiranno, a partire dalla

Casa Bianca anche se Trump finge

di arrabbiarsi. Questo per ora alla

Fed può bastare. A nessuno

interessa (per ora) che la moneta

sia a due teste.

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L’ANALISI

La moneta a due teste lanciata dalla Federal Reserve

La mossa

Fed colpisce

per tre ra-

gioni tra loro

intrecciate:

l’effetto

sorpresa,

l’effetto

anticipo e

l’effetto

opacità

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