The Economist - USA (2022-02-12)

The Economist February 12th 2022 Finance & economics 65

Y

ouhaveprobablynoticedthatthere

has been something of a reckoning

for the shares of fledgling technology

companies in the public markets. An

index of stocks that have floated via an

initial public offering (ipo) within the

past two years, compiled by Renaissance

Capital, is down by around a third in the

past year. In the private markets where

venture capitalists (vcs) supply funding

for startups, the term you hear for more

sober valuations is “reset”. This is gentler

than “reckoning”, with its overtones of

punishment. In venture circles, mistakes

carry no shame. If your startup is a bust,

you learn lessons, move on and back a

new firm. 

There are some signs that the public­

market reckoning is causing a rethink in

private markets. Technology ipos are

being pulled. Entrepreneurs are advised

more pointedly to conserve cash. And

there is tentative evidence that vcs are

pulling in their horns. The Information,

a tech­industry news site, reported re­

cently that Tiger Global Management, a

prominent financier of maturing tech

firms, had cut back its earlier offers of

financing to a handful of startups. 

Is this the start of a trend? Don’t be too

sure. A lot of venture capital has been

raised from investors. Around $750bn

was committed, waiting to be deployed,

at the end of 2021. The most gilded start­

ups might be hard pushed to notice any

shift. Their big funding cheques are

likely to keep coming. In the rest of the

startup market, any mark­down to more

sober valuations will happen with a

delay. For now, at least, the wall of ven­

ture money militates against a big reset. 

The world of vchas changed a lot in

the past decade or two. It used to be a

cottage industry based around San Fran­

cisco. But as interest rates slumped,

otherkindsofinvestorswerepushedinto

taking vcrisk to generate sufficient re­

turns. The lower interest rates are, the less

investors care about whether they receive

a dollar today or a dollar tomorrow. It is a

perfect climate for funding startups,

whose pay­off may be years away. The

cottage industry soon faced competition

from private­equity and hedge funds,

especially in the funding of mature “late­

stage” startups. These “macro” investors

look at a portfolio of pre­ipo firms much

like a portfolio of listed stocks, says Ajay

Royan of Mithril, a vcfirm based in Aus­

tin, Texas. Their instinct now is to write

smaller cheques for startups to reflect the

heightened risks to ipopricing. 

But competition from rivals makes this

harder than it sounds. A vcfirm that tries

to align a funding round with the prices

paid in public markets may find that

another vcfirm comes over the top with a

better offer. Venture capitalists are caught

between two opposing forces. On the one

hand, they see that interest rates are going

up and technology stocks are falling. On

the other hand, there is an array of tempt­

ingstartupsthat are also being chased by

lots of rival shops.  

The expectations of entrepreneurs

matter in this regard. Many will look to

the terms their startup peers achieved

recently as a guide to their market value,

says Simon Levene of Mosaic Ventures, a

London­based vcfirm. It is not healthy

for startup founders to think that capital

will always be forthcoming. But try tell­

ing them that. An excess of optimism is

part and parcel of being an entrepreneur.

People who are more mindful of risks get

regular jobs. Memories do not reliably

stretch back to the dog days of 2002

when vcfunding was hard to come by.

Founders grew up in a world of near­free

money. It will take time for them to

adjust to a different landscape. 

A deeper fall in tech stocks might

nudge that adjustment along. But a true

reset would require something else to

happen. Were vcs themselves unable to

raise capital for new funds, they would

surely be forced to be less generous in

the prices they paid. If you can’t raise

money and you know your peers can’t

raise it either, you become more sparing

with capital. Discipline becomes a

watchword. Valuation matters more. 

This could happen. But it would

probably take a much bigger fall in the

overall stockmarket to spur it. The share

of portfolios allocated to vcwould then

have to fall in line with diminished

public stockholdings. Subscriptions to

new funds would dry up.

But there is not much sign of this. Big

new funds are still being raised, even

after the repricing of listed tech stocks.

vc does not yet seem to have lost any of

its sheen with pension funds, endow­

ments and family offices. As long as the

money flows in, it will be deployed. The

reset may have to wait a while. 

ButtonwoodThe reset button

Why the prices paid for unlisted technology startups will adjust only slowly to falling share prices

peiMedia,  The Economist has  looked  at
eight  pefirms  that  have  closed  fossil­fuel
deals in the past two years. The investors in
some of their latest energy­flavoured vehi­
cles include 53 pension funds, 23 universi­
ties  and  32  foundations.  Many  are  from
America, such as Teacher Retirement Sys­
tem of Texas, the University of San Francis­
co  and  the  Pritzker  Traubert  Foundation,
but that is partly because more institutions
based there disclose pecommitments. The
list  also  features  Britain’s  West  Yorkshire
Pension Fund and China Life.
Over  time,  some  investors  may  decide

to opt out of funding their portion of fossil­

fuel  deals.  But  a  third,  yet  more  opaque

class  stands  ready  to  step  in:  state­owned

firms and sovereign funds operating in the

shadows.  Last  month  Saudi  Aramco,  the

Kingdom’s national oil company, acquired

a 30% stake in a refinery in Poland, and So­

moil,  an  Angolan  group,  bought  offshore

oil assets from France’s Total. In 2020 Sin­

gapore’s gicwas part of the group that paid

$10bn for a stake in an Emirati pipeline. 

Could  banks  act  as  a  restraining  force?

Big  lenders  in  Europe  are  soon  to  face

“green” stress tests; many have announced

net­zero  targets.  Their  appetite  for  up­

stream deals is “diminishing rapidly”, says

a Wall Street banker. Yet for big deals, bond

markets  remain  open.  Smaller  deals  can

tap  private­debt  markets.  And  although

Western  banks  shun  loans  to  midstream

projects, Asian ones do not. Liquidity still

abounds.  Last  month  a  group  of  investors

led by eig, an American buyout firm, hired

Citigroup and JPMorgan Chase to help it re­

finance the $11bn loan it took in June to buy

Saudi  pipelines.  No  matter  how  deepyou

dig  into  the  capital  structure,  thelawsof

thermodynamics still seem to apply.n