Il Sole 24 Ore - 14.11.2019

34 Giovedì 14 Novembre 2019 Il Sole 24 Ore

Norme & Tributi

Private debt per finanziare

le Pmi a medio lungo termine

Alessandro Germani

Nell’ambito della finanza alterna-

tiva il private debt va confrontato

sia con il private equity sia con la

banca. Rispetto al primo, che

comporta l’ingresso di un nuovo

socio – il fondo – e spesso è pro-

pedeutico ad una fase successiva

che può coincidere con la quota-

zione in borsa, il private debt non

determina, di per sé, alcuna aper-

tura del capitale a terzi. Può esse-

re visto, quindi, quale stadio ante-

cedente all’altro, ma successivo

rispetto al finanziamento banca-

rio. Possiamo, pertanto, immagi-

nare delle forme di acclimata-

mento successivo, che dalla banca

conducono al private debt e poi al

private equity, per poi sfociare

definitivamente nel mercato, rap-

presentato dalla borsa.

Differenze rispetto al private

equity

Trattandosi in ogni caso di un fi-

nanziatore di debito, il fondo di

private debt generalmente non

interviene nella gestione attiva

delle imprese. Non prendendo,

infatti, alcuna partecipazione,

non imporrà i suoi esponenti nel-

l’organo amministrativo della so-

cietà finanziata. L’assenza di di-

luizione unitamente alla non in-

gerenza nella gestione di certo lo

possono far preferire all’impren-

ditore che non vuole, o quanto-

meno non è ancora pronto, a met-

tere in discussione il proprio con-

trollo sulla società. Nel contempo,

tuttavia, il private debt è un mero

finanziatore, quindi difficilmente

potrà fornire quell’apporto attivo

che invece può provenire dal pri-

vate equity, che spesso rappre-

senta un utile viatico per una cre-

scita accelerata dell’impresa. Che

successivamente, ormai pronta,

potrà andare in quotazione. Giova

evidenziare quindi come spesso il

private debt possa rappresentare

il primo stadio.

Differenze rispetto alla banca

Pur trattandosi sempre di portato-

ri di debito, esistono notevoli dif-

ferenza fra la banca e il private

debt. Indubbiamente il ruolo di

quest’ultimo può essere accentua-

to per via delle difficolta che, nel-

l’erogazione del credito, le banche

possono incontrare per via dei co-

efficienti di Basilea. Ma la banca

resta il finanziatore tradizionale

dell’impresa, soprattutto nel com-

parto del breve termine, dove si

incontrano poche alternative,

quali le piattaforme online di in-

voice trading che si stanno via via

affacciando.

Quando però si passa al medio

lungo termine aumenta la compe-

tizione, considerato che i fondi di

private debt hanno alcune compe-

tenze specialistiche in questo am-

bito che li distinguono dalle ban-

che, più abituate a ragionare se-

condo le logiche del credito a bre-

ve o ad organizzare prestiti a

lungo, anche sindacati, per grande

imprese. Di solito, infatti, la finan-

za a medio lungo termine per le

Pmi è richiesta per lo sviluppo, in-

teso come acquisizione di nuovi

player o per investimenti. In tali

casi, se si vuole ritagliare un abito

su misura per questi soggetti, è

spesso il private debt a poter for-

nire un valido contributo.

Differenze di prodotto

All’interno del private debt le solu-

zioni pensate e offerte possono es-

sere differenti in base alle caratte-

ristiche delle imprese da finanzia-

re. Distinguiamo, infatti, la classi-

ca operazione di emissione di

minibond rispetto a forme ibride,

in cui accanto alla componente di

debito si affaccia anche quella di

equity. Il minibond è una semplice

emissione obbligazionaria che

viene effettuata dalla Pmi e sotto-

scritta dal fondo. Sulla base dei

dati attuali, il costo di questa ope-

razione si aggira intorno al -%,

quindi superiore ma in competi-

zione rispetto al credito che può

erogare la banca. Il significato del-

le forme ibride è presto svelato:

laddove si incrementa la compo-

nente di rischio, il finanziatore ri-

chiede un extra rendimento, che è

spesso garantito dalla presenza di

elementi di equity. In tali circo-

stanze, allora, potrà essere utiliz-

zato il prestito mezzanino, che ac-

canto ad una componente classica

di debito (con forme di rimborso

bullet e pagamento di interessi in

parte pik – pay in kind cioè alla

scadenza e quindi più rischiose)

prevede un equity kicker ovvero

una componente azionaria. Que-

sta si traduce spesso in un warrant

non esercitabile ma che incremen-

ta il rendimento del fondo. Nel-

l’ambito delle forme ibride abbia-

mo così anche i prestiti obbliga-

zionari convertibili (Poc), gli stru-

menti finanziari partecipativi e

non (SFP, SFNP), le obbligazioni

subordinate partecipative.

Quindi, in un processo di accli-

matamento successivo, il private

debt può essere il primo passo di

“rottura” rispetto al tradizionale

canale bancario, comunque mai

sostituibile in toto. Poi seguiranno

esperienze più articolate, quali il

private equity e infine la borsa.

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FINANZA ALTERNATIVA

L’apporto del fondo non

influisce su composizione

e governance societaria

Le soluzioni possono essere

ritagliate a misura

delle esigenze d’impresa

GPI SPA

Dal minibond la spinta alla crescita

Per Gpi Spa, realtà trentina

attiva nella fornitura di servizi

Ict per la sanità, tutto è nato da

un minibond. Fondata nel

 da Fausto Manzana, la

società ha collocato il suo

primo minibond nel .

Un’emissione da  milioni,

sottoscritta fra gli altri da

Orizzonte Sgr (che ha investito

anche nel capitale di rischio),

PensPlan Invest Sgr tramite il

fondo Euregio Minibond e dal

Fondo Strategico Trentino

Alto-Adige; un’operazione

gestita da Finint Investments

Sgr, allo scopo di finanziare

un programma di crescita che,

a oggi, non è stato ancora

interrotto. Da quel primo

passo la società ha compiuto

una progressiva evoluzione e

apertura verso i mercati

finanziari.

Al primo minibond ne sono

seguiti altri tre (sempre sotto

la regia di Banca Finint) e poi,

nel dicembre del , la

quotazione su Aim Italia

attraverso la business

combination con la Spac

Capital for progress . Infine,

alla fine dell’anno scorso, la

società è stata ammessa al

listino principale.

Nell’ultimo semestre i ricavi

sono stati pari a , milioni

di euro: l’incremento del %

rispetto ai , milioni dello

stesso periodo dell’anno

scorso è «significativo - spiega

la società -, in quanto

attribuibile interamente alla

crescita organica». Numerose

le acquisizioni in questi anni

da parte del gruppo, che oggi

sfiora la soglia dei mila

dipendenti. Nel solo ultimo

semestre la società ha

acquisito l’ per cento di

Accura srl (in febbraio) e il

controllo di Business process

engineering srl (in marzo),

mentre in giugno è stata

costituita assieme a P.A. A.B.S.

srl, la nuova società

Healthech, di cui Gpi detiene il

 per cento.

L’azienda ha confermato,

all’interno dell’ultima

semestrale, la volontà di

crescere ulteriormente per

linee esterne, in particolare

«con un focus su target

internazionali - spiega il

presidente Manzana -, in

grado di apportare un

importante contributo di

innovazione nell’area

Software».

—M.Me.

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PARTNERS ASSOCIATES SPA

Il giusto mix tra debito ed equity

Matteo Meneghello

Una crescita organica, rapida, fino

all’approdo a una dimensione più

grande. Grazie a un’operazione di

private debt strutturata, nel  il

gruppo Partners associates (Pa

group) ha raccolto le risorse e le

competenze necessarie a

finanziare una stagione di

sviluppo, sfociata poi, quest’anno

in un’operazione con Retelit, tra i

principali operatori italiani di

servizi dati e infrastrutture,

quotato in Borsa. Un percorso che

ha permesso la creazione di un

primario operatore di servizi

integrati Ict italiano, ben

diversificato tra infrastruttura e

servizi a valore aggiunto, grazie

alla complementarietà delle due

piattaforme originarie.

L’operazione nasce alla fine del

, con il coinvolgimento dei

fondi RiverRock italian hybrid

capital fund e Friuli Veneto

sviluppo. «Un’operazione sia di

finanziamento che di

investimento in capitale, con una

quota di minoranza, come tipico

in queste operazioni - spiegano

Roberto Ippolito e Ugo Ficcadori,

partner di RiverRock -. Rispetto a

un private equity puro, questo tipo

di struttura ha permesso un mix di

debito-equity meno diluitivo per

l’imprenditore».

Un’operazione growth,

destinata allo sviluppo

dell’azienda. Nel biennio di

presenza dei fondi, l’azienda è

cresciuta, portando il fatturato da

 a  milioni, con un ebitda

quasi raddoppiato, passato da ,

a  milioni. Significativo anche

l’incremento dei dipendenti: un

centinaio in più, per un totale di

 professionisti che oggi sono al

servizio della società.

Ma non si è trattato solo di una

crescita dimensionale.

Un’operazione del genere ha

comportato un cambiamento del

board, con l’ingresso dei

rappresentanti dei fondi e in

generale ha mutato molte delle

prassi interne all’azienda, fino alla

«exit», con l’acquisto del % del

capitale sociale da parte di Retelit.

«L’ingresso di un investitore

istituzionale, sia con strumenti

ibridi come in questo caso, sia con

un minibond o con private equity,

porta sempre cambiamenti

migliorativi» concludono i due

professionisti. Un’evoluzione,

dettata dall «maggiore

trasparenza e leggibilità

dell’azienda, e da una governance

maggiormente in linea con il

mercato.

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QUOTIDIANO

DEL FISCO

BANCHE E ASSICURAZIONI

Rinvio alla Consulta

per l’addizionale Ires

Ancora un rinvio alla Consulta per

l’addizionale Ires dell’anno  a

carico di enti creditizi e finanziari,

Banca d’Italia ed enti che

esercitano attività assicurativa. A

chiedere alla Corte costituzionale

di pronunciarsi è la Ctr Lazio con

ordinanza // del 

novembre . Intanto i principi

di uguaglianza e capacità

contributiva non obbligano il

legislatore ad adottare una

tassazione fiscale uniforme ma se

intende diversificare il regime

tributario vigente per talune

categorie e/o aree geografiche la

norma deve sempre essere

adeguata e ragionevole. E non

può valere quale ratio legis la

necessità di coprire un

sopraggiunto deficit conseguente

alla soppressione

di un diverso tributo.

A chiedere già di pronunciarsi

sull’ilegittiomità della stessa

norma erano state la Ctr

Piemonte e la Ct di secondo grado

di Trento. La trattazione è

calendarizzata in pubblica

udienza per il  novembre.

— Luca Benigni

—Gianni Rota

Il testo integrale dell’articolo su:

quotidianofisco.ilsole24ore.com

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