Il Sole 24 Ore Venerdì 1 Novembre 2019 3

L’industria dell’auto Primo Piano

I colloqui

di Fca

alla ricerca

di un partner

estero

Il 27 maggio scorso Fca presenta

una proposta per una fusione

con Renault (nella foto il

presidente Jean-Dominique

Senard) «per creare uno dei

principali gruppi auto al mondo».

Nei giorni successivi crescono le

difficoltà sia per la resistenza del

socio asiatico Nissan, sia per

l’atteggiamento dello Stato

francese, azionista di Renault. Il 5

giugno Fca ritira l’offerta.

LA CAMPAGNA FRANCESE/

Nozze fallite

con Renault Nissan

Parallelamente Marchionne

porta avanti una strategia che

prevede, per Fiat Chrysler, la

fusione con un altro gruppo

per creare il colosso globale

dell'automotive: il partner

preferito è General Motors,

ma il gruppo statunitense

rifiuta di intavolare una

trattativa in tal senso: il ceo

Mary Barra (nella foto) si

oppone al piano.

IL NUOVO FRONTE USA

Corteggiamento

a General Motors

Martedì 29 ottobre il Wall

Street Journal scrive in serata

che sono in corso colloqui tra

Psa e Fiat Chrysler per una

fusione alla pari. Il giorno

successio si riuniscono i board

per dare il via all’operazione.

Ieri la comunicazione ufficiale

con l’avvio delle trattative per

la creazione del quarto gruppo

mondiale per produzione di

automobili.

LA CAMPAGNA FRANCESE/

Matrimonio lampo

con Psa Peugeot

AZIONISTI LONTANI

Tra politica e finanza,

l’incognita cinese

nel capitale di Psa

Dongfeng risultava pronta

a cedere la propria quota

in Psa ma ora è in dubbio

Laura Galvagni

Lo scorso agosto sembrava che i ci-

nesi di Dongfeng fossero a un passo

dal cedere la propria quota in Psa.

Ora che cosa faranno? La domanda

non è marginale e per due ragio-

ni. La presenza del costruttore ci-

nese offre delle opportunità ma allo

stesso tempo può rappresentante

un’incognita. Le opportunità sono

evidentemente tutte legate al fatto

che l’alleanza con una delle princi-

pali compagnie asiatiche può aprire

le porte del mercato del Far East al

maxi gruppo dell’auto che nascerà

dalla fusione tra Fca e Psa. Le per-

plessità riguardano invece il passa-

porto di Dongfeng e il Dna per metà

americano di Fiat Chrysler: un bi-

nomio che, nell’epoca dei dazi, non

sempre può risultare vincente.

Ecco perchè capire il peso e il

ruolo che i cinesi avranno nel futuro

gruppo non è un aspetto da sotto-

valutare. Al momento, tuttavia, af-

fermare con esattezza quali saran-

no le loro mosse può risultare com-

plicato. Gli elementi noti attorno ai

quali si può ragionare sono sostan-

zialmente tre: ora hanno il ,% di

Psa che si trasformerà in poco più

del % della holding che aggregherà

le due compagnie; hanno sotto-

scritto l’accordo di standstill, e di

conseguenza non acquisteranno

azioni della capogruppo per i sette

anni successivi al closing, ma non

l’accordo di lock up, tanto che assie-

me a Bpifrance Participations SA (la

Cdp d’Oltralpe), sono candidati a

poter cedere alla famiglia Peugeot

fino al ,% della holding. Ora tutto

ruota attorno al tipo di approccio

che Dongfeng intende avere rispet-

to alla partecipazione diluita: la

considera una quota industriale o

finanziaria? Se dovessero ritenere

quel pacchetto strategico è altret-

tanto probabile che vogliano poter

vigilare sull’evoluzione della socie-

tà e questo potrebbe avvenire solo

con la presenza in cda. A riguardo,

secondo quanto fin qui trapelato,

non è escluso che tra i cinque mem-

bri del consiglio della holding che

saranno nominati dal blocco Psa

non possa figurare un rappresen-

tante di Dongfeng. Anzi, sono in

molti a ritenere che questo possa

essere assai probabile. Oggi Don-

gfeng è presente con due uomini

nel board di Psa ed è stato informa-

to fin da subito delle trattative in

corso tra la famiglia Agnelli e i Peu-

geot per la realizzazione del maxi

accordo. Ha quindi seguito con at-

tenzione l’intero processo e a que-

sto punto potrebbe anche essere in-

teressato a partecipare alla sparti-

zione delle sinergie che matureran-

no nei prossimi anni, stimate in ,

miliardi l’anno. Diversamente se

nei prossimi messi il gruppo doves-

se maturare la convinzione che la

partecipazione debba essere tratta-

ta come una quota finanziaria, è

plausibile che possa voler alleggeri-

re la posizione offrendo metà del

pacchetto alla famiglia Peugeot.

D’altra parte è innegabile che Don-

gfeng abbia già abbondantemente

guadagnato dall’ingresso in Psa.

Il gruppo automobilistico cine-

se è entrato nella società francese

in occasione dell’aumento di capi-

tale da circa  miliardi di euro fatto

a inizio . All’epoca aveva paga-

to i titoli , euro mentre ieri

l’azione ha chiuso poco sotto i 

euro. In sostanza ha più che tripli-

cato il valore investito. Compren-

sibile dunque che l’agosto scorso

quando Psa viaggiava attorno a 

euro volesse monetizzare la parte-

cipazione. Ora il quadro è legger-

mente mutato, c’è un nuovo po-

tenziale upside da catturare dopo

la scommessa già vinta cinque an-

ni fa. E al timone ci sarà, peraltro,

lo stesso ceo, Carlo Tavares, già ar-

tefice del primo turnaround.

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Alberto Annicchiarico

Marigia Mangano

Fca e Psa riscrivono la loro storia e

puntano a creare un gruppo da , mi-

lioni di auto vendute all’anno, quarto

al mondo. I due gruppi hanno annun-

ciato ieri mattina un percorso verso il

progetto di fusione alla pari che si

snoda attraverso diversi passaggi

chiave. E prevede, come anticipato ie-

ri da Il Sole  Ore, la creazione di una

holding olandese, la distribuzione ai

soci di Fca delle quote di Comau (so-

cietà controllata e specializzata in ro-

bot di saldatura) e di una cedola da ,

miliardi e lo spin off da parte di Psa

della controllata Faurecia (compo-

nentistica) a fronte del quale sarà poi

distribuita una cedola da , miliardi

agli azionisti della casa francese. La

nuova capogruppo con sede in Olan-

da sarebbe quotata su Euronext (Pari-

gi), Borsa Italiana (Milano) e al New

York Stock Exchange. E a proposito di

Borsa, i due titoli hanno preso strade

opposte, con Fca a +,% a Milano e

Psa in picchiata a -,% a Parigi.

«Abbiamo lavorato molto per ga-

rantire un reale equilibrio nella gover-

nance e nella gestione del gruppo che

stiamo progettando», ha scritto John

Elkann, presidente di Fca, in una let-

tera ai dipendenti del gruppo. «Vedo

l’opportunità di creare qualcosa di

davvero speciale insieme. Il nostro

obiettivo comune è quello di creare un

gruppo leader nella mobilità sosteni-

bile, in grado di cogliere le tante op-

portunità di una nuova era».

Dal Governo si è fatto sentire il pre-

sidente del Consiglio, Giuseppe Con-

te: «È un’operazione di mercato ma il

Governo non può restare indifferen-

te. Sicuramente ci preme che sia assi-

curata la produttività in Italia, la con-

tinuità aziendale in Italia. L’impor-

tante è che garantiamo il livello di oc-

cupazione e gli investimenti in Italia».

«Abbiamo bisogno di giganti eu-

ropei per accettare le sfide con Cina e

Stati Uniti», ha commentato il presi-

dente di Confindustria, Vincenzo

Boccia. Del resto «occorre considera-

re anche la concorrenza in Europa in

chiave europea e non solo nazionale».

La società risultante dalla fusione

unirebbe le competenze per far fronte

alle nuove sfide dell’elettrificazione e

della transizione verso la guida auto-

noma generando sinergie annuali sti-

mate in circa , miliardi di euro, sen-

za chiusure di stabilimenti. Sfida non

da poco per il futuro ceo, Carlo Tava-

res, che condividerà con Fca i marchi

premium (Jeep soprattutto e Alfa Ro-

meo, che non va benissimo)e luxury

(Maserati, che nel terzo trimestre ha

accusato vendite in calo del % e ri-

cavi del %) si troverà di fronte un

gruppo in una fase febbrile di rinno-

vamento della gamma, in ritardo sul

versante delle nuove tecnologie (è Fca

che ha bisogno di Psa per realizzare

nuovi modelli su piattaforme adegua-

te, anche per l’elettrificazione) e molto

dipendente dal Nord America, come

hanno confermato i risultati del tri-

mestre proprio ieri.

Il gruppo ha confermato i target

per il  proprio grazie al Nord

America, dove le ottime performance

di vendita del Ram Heavy Duty e della

Jeep Gladiator hanno spinto utili e

margini a livelli record. Il produttore

italo-americano prevede per la fine

dell’anno un ebit adjusted superiore

a , miliardi di euro con margine so-

pra il ,%, entrambi più alti rispetto al

. Nel  sarà superiore ai  mi-

liardi. Tutto questo non ha evitato, nel

trimestre, una perdita di  milioni di

euro, che si confronta con un utile

adjusted dello stesso periodo del 

di poco meno di , miliardi di euro.

Perdita condizionata da svalutazioni

per , miliardi. Senza, il risultato sa-

rebbe stato positivo per , miliardi.

Tornando al progetto di fusione lo

statuto della nuova società dovrebbe

prevedere che il sistema di loyalty vo-

ting operi in modo tale da non asse-

gnare ad alcun azionista voti in as-

semblea oltre il % dei voti. Si preve-

de inoltre che non ci sia alcun trasferi-

mento dei diritti di doppio voto

esistenti.È inoltre previsto un periodo

di standstill di  anni per Exor, Bpi-

france Participations SA, i cinesi di

Dongfeng e la famiglia Peugeot. Exor,

Bpifrance Participations (la Cdp fran-

cese) e la famiglia Peugeot sarebbero

inoltre soggetti a un lock-up di  anni

in relazione alle rispettive partecipa-

zioni. Unica eccezione, alla famiglia

Peugeot sarebbe concesso di aumen-

tare del ,% la propria partecipazio-

ne nella società risultante dalla fusio-

ne nei primi  anni successivi al clo-

sing, esclusivamente acquisendo

azioni da Bpifrance Participations e

Dongfeng. Proprio per il socio cinese

non varrà il lock up, anche se certezza

di addio al ,% in Psa non c’è ancora

(si veda articolo a fianco).

Prima dell’annuncio Fca capitaliz-

zava , miliardi e Psa , miliardi. A

questi prezzi Fca trattava , gli utili at-

tesi contro le circa  volte di Psa. Ergo

Fca era a sconto del % circa rispetto

ai francesi.Da qui la scelta di ridimen-

sionare il valore di Borsa di Psa con lo

spin off di Faurecia, che si traduce in ,

miliardi di euro da incassare post spin

off. Risorse da distribuire ai soci di Psa

abbassando a , miliardi la capitaliz-

zazione. Contestualmente Fca abbas-

serà il valore da , a  miliardi con la

cedola di , miliardi, per poi vedersi

riconosciuto lo stesso valore di Psa.

Queste le basi per una fusione alla pari.

In definitiva, secondo gli analisti di

Equita «Psa sta sostanzialmente

comprando Fca», pagando un «buon

premio, superiore al % - che ha par-

zialmente scontato facendo volare in

Borsa i titoli di Fca e affondando quelli

di Psa - e assicurandosi la «maggio-

ranza» ( a , ndr) del nuovo board.

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Le nozze scuotono la Borsa

Fiat rimbalza, Peugeot tracolla

Il mercato. La fusione alla pari allinea i valori: le azioni Fca salgono dell’,%, Psa cede il ,%

Nascerà il quarto gruppo al mondo con , milioni di auto all’anno. Manley conferma i target 

* Con opzione per salire di un altro 2,5% comprandolo dallo Stato francese o dai cinesi di Dongfeng - Fonte: dati societari e Thomson Reuters

Gli azionisti principali della fusione

ATTUALI SOCI FCA ATTUALI SOCI PSA

AZIONARIATO POST FUSIONE

Exor

(fam. Agnelli)

28,67%

Harris

Associates

4,05%

Tiger

Global

3,71%

BlackRock

3,30%

Famiglia

Peugeot

12,2%

Stato

francese

12,2%

Dongfeng

12,2%

Norges

Bank

2,93%

Exor

(fam. Agnelli)

14,3%

Famiglia

Peugeot

6,1%*

Stato

francese

6,1%

Dongfeng

6,1%

L’assetto societario

COLPO GROSSO DELL’AZIONISTA

Il tris d’assi che Elkann ha pescato in Francia

Dividendi in forte crescita,

un super premio in Borsa

e il ruolo di primo socio

Marigia Mangano

Osservato dal punto di vista di John

Elkann, la proposta Psa è di quelle che

non possono proprio essere rifiutate.

Perché, in un colpo solo, il rappresen-

tante della famiglia Agnelli ottiene tre

benefici: una montagna di dividendi,

un premio che solo nel corso della ge-

stione di Sergio Marchionne la Borsa

ha riconosciuto e la possibilità di

mantenere la posizione di primo azio-

nista di quello che diventerà il quarto

costruttore di auto al mondo. Un pac-

chetto che ha un peso rilevante e che

probabilmente non sarebbe riuscito

a spuntare se non si fosse innescato

questo corteggiamento parallelo da

parte di Renault e Psa. La rivalità dei

cugini francesi sembra dunque aver

permesso di spuntare condizioni as-

sai generose e inimmaginabili a giu-

gno scorso quando Fca ha ritirato la

proposta di matrimonio con il gruppo

di Dominique Senard.

Tre benefici si diceva. E, in fondo,

anche un quarto: la possibilità di usci-

re tra tre anni. Il primo, comunque, è la

montagna di dividendi che finisce nel-

le casse di Exor e di tutti i soci di Fca.

L’intesa prevede la distribuzione di ,

miliardi di dividendo straordinario

agli azionisti del gruppo italo america-

no a cui poi si somma anche la parteci-

pazione detenuta in Comau. Un teso-

retto che è più del doppio di quanto

previsto nel vecchio schema con Re-

nault, quando la cedola si fermava a ,

miliardi di euro. E che per la sola Exor

equivale a un assegno di , miliardi.

Il secondo è il premio. Si tratta del

valore che Psa riconosce a Fca nell’am-

bito della fusione alla pari. Per capirlo

bisogna partire dal valore di Borsa di

Fca pre annuncio, pari a , miliardi

di euro. A questo numero bisogna poi

sottrarre i dividendi di , miliardi e si

arriva a un valore dell’equity pari a 

miliardi tondi. Fca, però, viene valuta-

ta non  miliardi, ma quanto Psa. E il

gruppo francese post spin off della

compontistica esprime una valutazio-

ne di  miliardi di euro circa. Dunque

Psa riconosce a Fca  miliardi in più

della Borsa, ovvero un valore di  mi-

liardi di euro. Nell’operazione Renault

era Fca che si adeguava a Renault e co-

munque la base di partenza era infe-

riore, pari a  miliardi di euro.

Infine gli equilibri. Attraverso

l’operazione studiata con Tavares e

la costituzione della holding olande-

se per tre anni la famiglia Agnelli at-

traverso Exor e la famiglia Pegeout

vedono il loro peso dimezzarsi: Exor

dal % al ,% e la dinastia transal-

pina dal % al %, con possibilità di

salire ancora fino all’,%. Dopo il

lock up però, la dinastia torinese tor-

nerà, almeno sul fronte dei diritti di

voto, in prossimità del %, la stessa

posizione costruita in Fca.

Alla fine di questo percorso, dun-

que, la holding della famiglia torinese

sarà più ricca, avrà un valore degli as-

set superiore e manterrà il controllo

del quarto gruppo mondiale di auto.

Questo certo in parte a scapito della

centralità industriale dell’Italia nel

contesto europeo. Complice una po-

tenziale deresponsabilizzazione della

famiglia piemontese che pur con un

peso rilevante sarà comunque un so-

cio sotto il % in un gruppo dalla

struttura azionaria diversificata.

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5,

MILIARDI

DI DIVIDENDI

L’intesa tra Fca e

Psa prevede la

distribuzione di

5,5 miliardi di

dividendo

straordinario agli

azionisti del

gruppo italo-

americano.

‘‘

Vedo

l’opportunità

di creare

qualcosa di

davvero

speciale

insieme.

Abbiamo

lavorato per

garantire

equilibrio nella

governance

John

Elkann

Presidente Fca

‘‘

Abbiamo

bisogno di

giganti

europei per

affrontare le

sfide con Cina

e Usa. La

fusione

darebbe vita a

una

dimensione

aziendalistica

interessante

Vincenzo

Boccia

Presidente

di Confindustria

‘‘

È una

operazione di

mercato però

il Governo non

può restare

indifferente

rispetto a un

progetto

industriale

così

importante

Giuseppe

Conte

Presidente

del Consiglio

‘‘

Questa

operazione

risponde alla

necessità del

settore di

consolidarsi

per far

fronte alle

sfide della

mobilità del

futuro

Bruno

Le Maire

Ministro francese

dell’Economia

Lock up

PAROLA CHIAVE

Lock up

Si tratta di una clausola che

impegna alcuni azionisti di una

società a non vendere azioni della

società stessa per un certo lasso

di tempo. Solitamente la clausola

di Lock up è legata alle operazioni

di quotazione, quando una

società va in Borsa. In tal caso il

lock up impedisce ad alcuni soci di

compiere determinate azioni sul

capitale dopo lo sbarco in Borsa.

Il partner cinese.

Una linea

produttiva del

gruppo cinese

Dongfeng, attuale

azionista di Psa

con il 12,2% e

futuro socio del

gruppo Fca-Psa

con il 6% circa

AFP