Neue Zürcher Zeitung - 03.04.2020

DieCoronapandemiehatdieBörsenderzeit
fest imGriff.NochvornichtallzulangerZeit
alsNon-Eventabgestempelt, hatdieAusbrei-
tungdesErregersinEuropaunddenUSA
Anlegerauf demfalschenFuss erwischt.
Entsprechend heftigsinddieAktienmärkte
eingebrochen.

Gewiss;die Pandemiewirddie bereits
schwacheWeltwirtschaftharttreffen.Die
Produktionsausfälleund dierückläufige
NachfragewerdendasWachstumbelasten.
DazuistderKonjunkturzyklusweitfortge-
schritten,unddieVerschuldungistseitder
Finanzkrisemunterweitergestiegen.Das
rächtsichjetzt.DieZutatenfüreinenaus-
gewachsenen,langanhaltendenBärenmarkt
sindalsovorhanden(vgl. S. 11 ).

DennochstehendieChancengut,dassdas
Coronavirusnicht derAuslöserdesnächs-
tengrossen Bärenmarktesseinwird.Das
liegtzum einendaran, dass strukturelle
HausseninderRegelehergeräuschlosen-
den.Bisheuteistunklar, wasdieTechnolo-
gieblaseimMärz 2000 zumPlatzengebracht
hat,undauchdieImmobilienkrisehatsich
langsamaufgebaut,bevor derKollapsvon
LehmanBrothersimSeptember2 00 8ihr
Ausmassfür jedermannsichtbargemacht
hat.Selbstdie«RoaringTwenties»endeten
1929 ohneeinenidentifizierbarenAuslöser.

Börsemussvon innenfaulen

DerlangjährigeMarkttechnikerAlfonsCor-
téssprichtvon«endogenenVoraussetzun-
gen»,die imSystem Börsereifenmüssen,
damitein exogenerSchockwieebeneine
Pandemie oder ein Terrorakteineausge-
wachseneBaissezurFolgehat. DerMarkt
mussvoninnenfaulen.Dasistdannder
Fall,wenndieHaussevonnurnochwenigen
SektorenundEinzeltitelngetragen wird.
DemwarvordemjüngstenKursrutschnicht
so;dieMarktbreitewarnochgross.

BärenmärktesindgemässCortésRevolutio-
nengegendasNarrativ,dasdiealteHausse
dominierthat.ImaktuellenZykluswaren
besonders Wachstumswerte mitinnovati-
vemGeschäftsmodellgefragt.Dazuzählen
vieleUnternehmenausden BereichenTech-
nologie, KommunikationundGesundheit.
UndgenaudieseSektorenhabenwährend
desAusverkaufsdervergangenenWochen
wenigerverlorenalsderWeltaktienmarkt.
Eine Revolutionsiehtandersaus.

«Dieexpansive

Geldpolitikwird

zementiert»

AusmarkttechnischerSicht stehen die
ChancenaufeineFortsetzungderHausse
alsogut.Dazustimmtauchdasgeld-und
fiskalpolitischeUmfeld. DieNotenbanken
überbieten sich derzeit mitNotmassnah-
men,undbereitswerdenvielerortsFiskal-
pakete geschnürt.Vergangene Wochehat
derUS-SenatSoforthilfenüber2Bio.$be-
willigt.DiegegenüberDefizitensonstzu-
rückhaltendeBundesregierunginDeutsch-
landwill insgesamt7 50 Mrd.€bereitstellen,
wobeidaruntervorallemGarantienundim
NotfallauchdieVerstaatlichungwichtiger
Unternehmenfallen.

Docheskommt noch besser:Sowohldie
US-Notenbank wieauchdie Europäische
ZentralbankunterihrerneuenPräsidentin

ChristineLagardeunterziehendieGeldpoli-

tikgegenwärtigeinerstrategischenPrüfung.

Eine derMassnahmendürfteeinsymmetri-

schesInflationszielsein.Willheissen:Liegt

dieInflationwieindenletztenJahrenlange

unterdemZielderNotenbanken,wirdsie

gemässneuerLesartdiesesZielkünftigauch

fürlängereZeit überschiessendürfen.Damit

wirddieexpansiveGeldpolitikzementiert.

DadurchbleibtderAnlagenotstandbeste-

hen,derInvestorenausAnleihenundSpar-

konteninAktienundanderehöherrentie-

rendeAnlageklassenzwingt.Dieniedrigen

Zinsenrelativieren auch dievermeintlich

hoheBewertung.EinKurs-Gewinn-Verhält-

nis(KGV)vonetwasüber 16 ,wiederame-

rikanischeS&P5 00 esaufweist,erscheint

historischzwarnichtgünstig,diedarausab-

geleiteteGewinnrenditevonüber6%–der

KehrwertdesKGV–ist imVergleichzuden

niedrigenodervielerortsgarnegativenZin-

senaberhöchstattraktiv(vgl. Grafik1).

DasArgumentwirdSchiffbruch erleiden,

wenndieZinsensteigenodereinelangan-

haltende,zäheRezessioneintritt,dochbei-

desistderzeitnichtinSicht. Deshalbdürfte

nachAbklingenderCoronakrisewiederviel

Geldin dieMärktefliessen.

DerWeg zur s pekulati venBlase

Selbstverständlichisteinetechnische Re-

zession–gemeintsindzweiQuartalemit

rückläufigerWirtschaftsleistunginFolge -

angesichtsdesUmfangsundderDauerder

MassnahmenzurBekämpfungderPande-

miekaummehrabzuwenden.Wennaberdie

Einschränkungenrückgängiggemachtwer-

den,dürftesichdieWeltwirtschaftschnell

erholen,zumalsiemitdem Einbruch des

ÖlpreiseseinengewaltigenStimuluserlebt.

ErwirktwieeineSteuersenkungfürUnter-

nehmenundKonsumenten. Natürlichbe-

stehtdieGefahrvonAnsteckungseffekten

imUS-MarktfürJunkBonds(HighYield),

wosichvielekleine,hochverschuldeteÖl-

gesellschaften tummeln; eine systemische

KriseistnachaktuellemKenntnisstandaber

unwahrscheinlich,weildie Bankenkaum

mehrHigh-Yield-Papierehalten.

«DieTrendwendein

denUSAdürfteder

Startschussfürdie

Börsenerholungsein»

DieMischungausexpansiverGeld-und Fis-

kalpolitiksowiederStimulusdurchdenÖl-

preiseinbruchhabendasPotenzial, am Akti-

enmarktnachdemAbklingenderPandemie

eine AufwärtsbeschleunigungderKursebis

hinzueinerspekulativeBlase–imJargon

«Melt-up»genannt–auszulösen.DieSitu-

ationerinnertandiePhasezwischen1 998

und2 000 ,alsdieUS-Notenbankeingriff,um

dieFolgendesZusammenbruchsdesameri-

kanischenHedgeFund LTCM zulindern.

DieLiquiditätsspritzenhabendamals den

TechnologiesektorvollendsineineBlasege-

trieben(vgl.Grafik2).

AuchjetztzielendieZinssenkungennicht

direktauf dieKonjunktur. WieFed-Chef

JeromePowellselbstsagt,sinktdieAnste-

ckungsratenichtwegendertieferenZinsen,

undauchdie unterbrochenenLieferketten

könnenmiteinerexpansiverenGeldpolitik

nichtrepariertwerden.Wie1 99 8seinVor-

gängerAlanGreenspanhatPowellesprimär

aufdenFinanzmarktabgesehen.Ihmgehtes

mitder eingeschlagenenPolitikvorallem

darum,einePleitewelleimMarktfürUS-

Unternehmensanleihenzuverhindern.

Ermutige ndeSignale ausAsien

WannwirddieErholungbeginnen?Wiedie

Erfahrungzeigt,istdasperfekteTimingan

denAktienmärktensogutwieunmöglich.

SolangesichdiePandemie inEuropaund

denUSAweiterrasantausbreitet,dürfteder

DruckaufBörsenundWirtschaft anhalten.

Asienliefertjedoch ermutigende Signale.

InChinahatsichdieLageentspannt;seit

dem8.MärzliegtdieZahldertäglichregis-

triertenNeuerkrankungenmeistunter100.

AuchSüdkorea,Taiwan,Singapur undJapan

scheinendieKriseimGriffzuhaben.

DasSignalfürdenMelt-updürftefallen,

wenndieEntwicklungdertäglichgemel-

detenNeuerkrankungenausserhalbChinas

denoberenWendepunktpassierthat.Das

stehtnichtunmittelbarbevor, zumalsichdie

PandemieinEuropaundvoralleminden

USAweiterhinrasantausbreitet.

Dennochbesteht Hoffnung.«DieInfektions-

kurvenfolgeninjedemLanddemgleichen

Muster–die Zahl derNeuerkrankungen

flachtsichzweiWochennachErgreifenvon

Quarantänemassnahmendeutlichab»,sagt

HendrikLebervomdeutschenVermögens-

verwalterAcatis.«InItalienistdasbereits

geschehen.»

DadieUSAalsSchlusslichtderindustriali-

siertenWelt Italienmit rundsechzehnTagen

Verzögerungfolgten,solltederHöhepunkt

dortimAprilerreichtwerden,sagtLeber:

«Die Trendwende in denUSA dürfteder

StartschussfürdieBörsenerholungsein.»

AnlegerkönnenalsoRuhebewaren.Unddie

Zeit nutzen,um ihreKauflistevorzubereiten.

DENKEN IN SZENARIEN

Warumdas Virus eineBlasenbildung begünstigt

Die Pandemie hat die Börsenfest im Griff. Die beschlossenen geld-und fiskalpolitischenMassnahmen

habenindes das Potenzial, nach derenAbklingen einen «Melt-up» auszulösen. Von Gregor Mast

10 themarket.ch Freitag, 3. April 2020

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Artikelonline:

go.themarket.ch/z20110

Denken in Szenarien

Weltweit stehendieBörsenunter erheb-

lichemDruck.Die vonverschiedenenRe-

gierungenverhängten Massnahmenzur

Eindämmung der Pandemie sowiedie

Machtprobe zwischen Russland undSaudi-

ArabienamÖlmarkt sorgenfürVerunsi-

cherung, legenIndustriezweigelahmund

wecken Befürchtungen,die Weltwirtschaft

werdeineineRezessionabgleiten. Sollen

mutige Anlegerjetzt zugreifen–oder doch

lieberverkaufen, dawirunswomöglich

erst amAnfangeiner Krisebefinden?

TheMarketmasst sichnichtan, dieZu-

kunftzukennen.Das heisstallerdings

nicht, dass sichAnlegerkeineGedanken

machenundsichnicht aufmöglicheEnt-

wicklungenvorbereitensollen.Umdabei

behilflichzusein, präsentiertThe Market

zwei Szenarien, wieesmit Konju nkturund

Börsenin denkommendenMonatenwei-

tergehenkönnte undwas die Konsequen-

zenfür Investoren wären.

Quelle: Bloomberg

27 Bio. $ Kursverlustanden weltweitenBörsen vom 19.Februar bis 24.März2020.

8

6

4

2

0

1)RelativzuAnleihensindAktiengünstig

-----Gewinnrenditedes S&P 500 (in %) -----Zinsen aufzehnjährige US-Staatsanleihen (in %)

Quellen: Bloomberg, themarket.ch

19951997 1999 20012003200520072 009 2011 2013 2015 2017 2019

2) LiquiditätsspritzenhabendieTechnologieblasebefeuert

Nasdaq 100 Index(vonAnfang 1997 bisEnde 2000 )

Quellen: Bloomberg, themarket.ch

5000

4000

3000

2000

1000

1997 1998 1999 2000