Expansión - 12.09.2019

Opinión

46 ExpansiónJueves 12 septiembre 2019

E

l riesgo de aparición de dificul-

tades, no sólo pero especial-

mente financieras, es inheren-

te a la existencia misma de las empre-

sas privadas: las decisiones empresa-

riales de todo tipo, desde la creación

de una empresa hasta la contratación

de personal o la realización de inver-

siones, se toman siempre a partir de

previsiones –a veces fruto de muy so-

fisticados análisis, otras de la pura in-

tuición personal–. Pero todas las pre-

visiones pueden fallar, porque el fu-

turo es siempre incierto, y cuando es-

to ocurre aparecen de modo reflejo

problemas de diversa índole que, más

tarde o más temprano, pueden termi-

nan afectando a la tesorería; es decir,

a la capacidad de cumplir los com-

promisos de pago asumidos. La caída

en insolvencia acecha siempre.

En un sistema tan interrelacionado

como el actual, cuando surgen difi-

cultades no afectan de manera aisla-

da a una empresa concreta, sino a un

conjunto de sujetos: si un deudor no

puede pagar, sus proveedores tampo-

co ingresan lo que esperaban y gene-

rarán sus propios problemas, los tra-

bajadores acaso tarden también en

cobrar de forma que no pagarán la hi-

poteca... y así en cadena, pasando des-

de luego por retrasos en el pago de

impuestos o de cotizaciones a la Se-

guridad Social. Por eso, en todos los

países existen mecanismos dirigidos

a encauzar estas situaciones, procu-

rando minimizar las consecuencias.

En España, el concurso de acree-

dores es el proceso establecido para

tratar de paliar el problema de la in-

solvencia; instituciones similares

existen en todos los países de la UE, y

en todo el mundo. Sin embargo, no

puede decirse que aporten una ver-

dadera solución en términos de efi-

ciencia, al menos en nuestro país: los

procesos se hacen interminables en

unos juzgados servidos por jueces de

excelente preparación y disposición,

pero carentes de medios; las empre-

sas acuden al concurso demasiado

tarde y con frecuencia mal asesora-

das; y acaso el sistema preste más

atención a las formas que a unos obje-

tivos a su vez mal definidos. Por estas

y otras razones, el número de concur-

sos en España está muy por debajo de

lo que sería razonable en relación a

nuestro tamaño, unos 4.000 al año,

cuando según el entramado empre-

sarial deberían ser no menos del do-

ble o el triple de esa cifra: en Portugal

son unos 6.000 concursos, en Francia

55.000, en Alemania 20.000, en Italia

14.000, y en Bélgica 10.000. Lo más

negativo es que de esos 4.000 con-

cursos anuales, más del 90% termi-

nan en la liquidación y desaparición

de la empresa.

Dejando constancia explícita de la

ineficiencia de los sistemas vigentes

actualmente en el conjunto de Esta-

dos miembros, la UE aprobó el pasa-

do junio la Directiva del Parlamento y

del Consejo sobre reestructuración e

insolvencia, que ya ha sido publicada

en el Diario Oficial de la Unión Euro-

pea; a partir de aquí, en el plazo de

dos años los Estados deberán incor-

porar a su legislación interior las nue-

vas directrices, que suponen un pro-

fundo cambio de perspectiva y de re-

medios para la búsqueda de solucio-

nes a las empresas en dificultades.

Pilares fundamentales

La nueva orientación se basa en tres

pilares fundamentales: marcos de re-

estructuración preventiva, no nece-

sariamente judicializados, que a par-

tir de herramientas de alerta tempra-

na debieran convertirse en el instru-

mento esencial, aplicando medidas

adecuadas en tiempo oportuno que

permitan superar las dificultades

adelantándose y evitando llegar a la

crisis; procedimientos de insolvencia,

para los casos en que no haya dado re-

sultado suficiente la reestructura-

ción, o no sea posible aplicarla por au-

sencia de viabilidad u otras causas; y

exoneración de deudas de manera

que los empresarios honestos en in-

fortunio puedan realmente disponer

de nuevas oportunidades en condi-

ciones razonables, sin tener que emi-

grar como ahora acontece.

La preocupación por la lentitud de

los procedimientos actuales es paten-

te en la Directiva, y por ello se estable-

cen plazos muy concretos en cuestio-

nes tales como la suspensión de eje-

cuciones mientras se negocia un plan

de reestructuración, que en general

no deberá superar los cuatro meses,

ampliables hasta un máximo de doce

meses en casos excepcionales, tiem-

po en el cual debería haberse comple-

tado la tramitación del plan; o el plazo

previo para la exoneración total de

deudas, que no podrá exceder de tres

años.

Se avecina una etapa de modifica-

ciones normativas en España, de las

que esperemos resulte un sistema

más eficiente como propugna la Di-

rectiva. Pero sólo será posible si el es-

fuerzo no se queda en los textos y las

formas, sino que éstos vienen prece-

didos del necesario cambio de men-

talidad en aspectos tales como la

asunción por las Administraciones

Públicas de los sacrificios recaudato-

rios necesarios para la reflotación de

empresas viables manteniendo y me-

jorando el empleo (no sólo en núme-

ro, sino también en condiciones), eli-

minando de verdad la proliferación

de privilegios, y que de una vez se do-

te de medios humanos y materiales

acordes a las exigencias del siglo XXI

a las instituciones encomendadas de

aplicar los nuevos instrumentos.

L

a economía europea atraviesa actualmente un

período de debilidad general, aunque la deman-

da inmobiliaria sigue siendo fuerte en la mayo-

ría de los países. La oferta sigue estando en gran medi-

da restringida. Los volúmenes de inversión están dis-

minuyendo a pesar de que los precios se mantienen en

niveles históricamente muy altos. La sostenibilidad de

esta situación depende en gran medida del devenir del

rendimiento de la deuda pública.

El futuro de los tipos de interés ha sido durante mu-

cho tiempo una fuente de fascinación y, a la vez, de

preocupación para los inversores inmobiliarios. El en-

torno de bajos tipos de interés de la última década ha

beneficiado al sector inmobiliario, ya que existe una ba-

se de inversores similar para estos activos y los bonos

del Estado. La situación de los bonos de bajo rendi-

miento ha supuesto que se ha asignado más dinero a los

bienes inmuebles, lo que ha hecho su-

bir los precios. Sin embargo, la opi-

nión generalizada es que los tipos co-

menzarán a subir tan pronto como se

frene la política monetaria expansiva

de los bancos centrales. Ésta ha sido la

idea durante los últimos años, pero

las previsiones han sido sistemática-

mente erróneas. Además, los mercados de forwards

han cambiado recientemente de posición. Ahora, las

expectativas generalizadas apuntan a recortes de ti-

pos, en particular tras la rebaja por parte de la Reserva

Federal de EEUU en su reunión de julio.

Esto se debe a varias razones: en primer lugar, los

bancos centrales han sido más tímidos de lo que mu-

chos pensaban a la hora de tomar medidas sobre las

políticas fiscal y monetaria. En segundo lugar, los mo-

delos econométricos son de naturaleza difíciles de re-

vertir, ya que sus previsiones están basadas únicamen-

te en lo que ha ocurrido históricamente. Por eso, estos

modelos generalmente predicen una rápida recupera-

ción de los tipos, pues comparan su situación actual

con el promedio a largo plazo en lugar de analizarlo te-

niendo en cuenta las condiciones materiales. Sin em-

bargo, y en tercer lugar, cada vez hay más pruebas de

que existen factores estructurales que pueden hacer

bajar los tipos de interés a largo plazo.

Esto es de lo que deben preocuparse ahora los ana-

listas. Hay muchos puntos de vista diferentes sobre lo

que está empujando el rendimiento de los bonos hacia

abajo. Por un lado, hay quien argumenta que se debe a

un aumento estructural de las tasas de ahorro a medi-

da que envejece la población mundial. En los últimos

diez años, esto se ha visto reforzado por la entrada de

China en el mercado financiero mundial, con su gran

superávit por cuenta corriente. Otros hacen hincapié

en la relativa baja intensidad de capital que necesitan

las empresas tecnológicas, que actualmente impulsan

la economía, en comparación con sus predecesoras in-

dustriales. Sin embargo, también existen explicacio-

nes cíclicas a este fenómeno, entre las que destaca el

hecho de que el rendimiento de los bonos tiende a caer

antes de que se produzca una recesión económica. La

recuperación económica es muy larga y, en caso de

que se produzca un repunte de la inflación, es proba-

ble que los rendimientos tengan que aumentar para

compensar a los inversores.

Primeros indicios

La respuesta a esta pregunta es poco clara y de vital

importancia. La teoría del “estancamiento secular” su-

giere que Europa está siguiendo los pasos de Japón

con unos tipos de interés permanentemente bajos,

mientras que otros están menos convencidos y argu-

mentan que, con el tiempo, las fuerzas que han mante-

nido bajos los rendimientos de los bo-

nos tendrán que revertirse. Ya existen

indicios de dónde podría provenir es-

to; el exceso de ahorros en China em-

pieza a agotarse, mientras que los lla-

mamientos más amplios a una políti-

ca fiscal menos expansiva podrían ab-

sorber el resto. Los baby boomers

también pueden aumentar su gasto una vez que alcan-

cen la jubilación, y disminuirán en número en los pró-

ximos 20 años.

Si bien esto es ostensiblemente positivo para el sec-

tor inmobiliario, supone un dolor de cabeza para los

analistas, ya que el rendimiento de los bonos del Esta-

do representa en gran medida el tipo de interés sin

riesgo. En caso de que la rentabilidad requerida se

mantenga permanentemente baja para el sector inmo-

biliario, los inversores aceptarán rendimientos cada

vez más bajos y aumentarán aún más los precios; ya

hay pruebas de ello en varios mercados de oficinas cla-

ve de Europa Occidental que cotizan por debajo del

3%. Sin embargo, los bonos son líquidos y pueden re-

valorizarse de la noche a la mañana, mientras que los

activos inmobiliarios no pueden hacerlo. En caso de

que se invierta el actual entorno de bajo rendimiento,

muchos inversores inmobiliarios podrían tener que

hacer frente a importantes pérdidas de capital. Los in-

versores inteligentes considerarán la renta como el

principal motor de la rentabilidad para compensar el

riesgo de un posible cambio de régimen en los merca-

dos públicos.

Cómo afectará al sector inmobiliario

mantener los tipos de interés bajos

Los cambios en la norma

concursal que se preparan

deben venir precedidos

de una nueva mentalidad

Responsable de Real Estate para Iberia en UBS AM

Nueva perspectiva frente

a la dificultad empresarial

Socio fundador de PradaGayoso

Francisco

Prada Gayoso

Jesús Silva

Los bonos pueden

revalorizarse de la

noche a la mañana,

pero los activos

inmobiliarios no