Opinión
Jueves 12 septiembre 2019Expansión 47D
ecía Milton Friedman que la
mayor parte de los debates
sobre política económica –al
menos en el mundo occidental– tie-
nen su origen no tanto en discrepan-
cias ideológicas como en diferentes
opiniones sobre los efectos que po-
dría tener una determinada medida
sobre la coyuntura o la evolución de
un mercado concreto. Y, dada la for-
ma de trabajar que tenemos los eco-
nomistas, no cabe duda de que estas
interpretaciones diversas sobre tales
efectos suelen deberse a desacuer-
dos con respecto a los modelos teóri-
cos que utilizamos.
Esta idea puede aplicarse a la ac-
tual polémica sobre los tipos de inte-
rés. Mientras algunos economistas
defienden una política de tipos muy
bajos –o incluso negativos– como
fórmula necesaria para fomentar el
crecimiento y evitar una nueva rece-
sión, otros pensamos que se trata de
una medida peligrosa, que puede
acabar teniendo efectos muy negati-
vos para la economía mundial a me-
dio y largo plazo. ¿Por qué estas dife-
rencias de opinión entre profesiona-
les que, por lo general, compartimos
sin mayores problemas los princi-
pios básicos de nuestra disciplina?
Creo que hay que pensar que, tras
este desacuerdo, existen teorías al-
ternativas sobre el papel de la políti-
ca monetaria. Durante mucho tiem-
po la política macroeconómica estu-
vo dominada por el modelo de la
curva de Phillips, basado en la idea
de que las estrategias macroeconó-
micas para conseguir el pleno em-
pleo y la estabilidad de los precios se
veían condicionadas –especialmen-
te en el corto plazo– por los efectos
opuestos que las medidas expansi-
vas y contractivas tendrían en la tasa
La polémica sobre
los tipos de interés
Catedrático de Economía en la
Universidad Complutense.
‘Think tank’ Civismo.Francisco
CabrilloAnte la apuesta generalizada por una política
monetaria ultraexpansiva, el autor alerta de los
riesgos que puede generar a medio y largo plazo.de inflación y en la tasa de paro. Una
política monetaria expansiva contri-
buiría a reducir el paro, al fomentar
la inversión mediante la reducción
de los tipos de interés, pero elevaría
la inflación. Una política contractiva
tendría, lógicamente, el efecto con-
trario: permitiría controlar el creci-
miento del nivel general de precios,
pero haría más difícil la creación de
empleo.
Es fácil darse cuenta de que si la
probabilidad de que exista inflación
se reduce sustancialmente, como
ocurre en la actualidad, los frenos a
la política monetaria expansiva de-
saparecen en este modelo. Si no hay
un peligro serio de que el nivel de
precios crezca, ¿por qué no usar sin
límites los instrumentos monetarios
para generar empleo y terminar rá-
pidamente con las fases depresivas
del ciclo? Lo reconozcan o no sus
partidarios, esta es la idea que está
detrás de la política expansiva de los
últimos años.Factor de producción
El error de este enfoque se encuen-
tra en que la política monetaria pue-
de tener efectos que van más allá de
su influencia en el nivel general de
precios. No voy a entrar en la cues-
tión de si estamos midiendo bien o
mal la inflación ni discutir la idea de
que los bancos centrales deberían
buscar una tasa de inflación ligera-
mente positiva incluso en el caso de
que la globalización de la economía
haya reducido los costes de produc-
ción de numerosos bienes y servicios
y esto haya influido en el nivel gene-
ral de precios. Más importante me
parece insistir en un enfoque teórico
que, aunque tuvo relevancia en el pa-
sado del análisis económico, parece
hoy olvidado: el tipo de interés no es,
realmente, el “precio del dinero”
–como a menudo se afirma–, sino el
precio que se paga por el uso del ca-
pital, que es algo bastante diferente.
Es cierto que Keynes puso el énfasisen el aspecto monetario del tipo de
interés, que definió como la recom-
pensa por adquirir activos financie-
ros de baja liquidez, y que esta varia-
ble puede regularse en el corto plazo.
Pero si analizamos el papel del capi-
tal como factor de producción, lo
que observamos es que la actual polí-
tica de tipos está atribuyendo, de for-
ma artificial, un coste cercano a cero
a un factor de producción. Y esto ne-cesariamente genera distorsiones e
ineficiencias en cualquier sistema
económico.
No es sorprendente, por ello, que
esta política genere burbujas en el
precio de determinados activos, a los
que se está manteniendo más caros
de lo que estarían con una política
monetaria menos agresiva. Ni que se
realicen inversiones que sólo son
viables con unos costes de capital
cercanos a cero; inversiones que fra-
casarán, en muchos casos, si los tipos
de interés vuelven a subir y empie-
zan a reflejar que el capital es tam-
bién un factor escaso.
Nada de esto aparece, ciertamen-
te, en los modelos basados en la cur-
va de Phillips ni en las versiones más
simples de la teoría keynesiana. Y no
cabe duda de que resulta difícil cam-
biar los hábitos mentales cuando se
ha vivido durante muchos años en
un mundo en el que pocos discutían
que la alternativa paro-inflación erala cuestión fundamental de la políti-
ca económica; y en el que a lo más
que se llegaba, en lo que se refiere a
aspectos micro, era a señalar la con-
veniencia de introducir reformas
que desplazaran a la izquierda la
curva de Phillips; es decir, que tales
reformas trataran de que, aun exis-
tiendo siempre la disyuntiva paro-
inflación, las tasas de ambas varia-
bles fueran mas pequeñas al funcio-
nar mejor los mercados.
Es posible que, como tantas veces
ha ocurrido en la historia, no seamos
hoy capaces de ver más allá de los
efectos a corto plazo de la política
económica. Pero el largo plazo exis-
te... y no preocuparse por él porque,
cuando llegue, todos estaremos
muertos –como le gustaba decir a
Keynes– me parece una mala estra-
tegia.La política monetaria
puede tener efectos más
allá de su influencia en el
nivel general de preciosEl presidente del BCE, Mario Draghi.DIFUSIÓN CONTROLADA PORPRESIDENTE ANTONIO FERNÁNDEZ-GALIANO
VICEPRESIDENTE GIAMPAOLO ZAMBELETTI
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que esta política genere
burbujas en el precio
de determinados activos